Hai risparmi da investire? Non aspettare i ribassi

Bentornati a The Bull il tuo podcast di finanza personale.

Ci stiamo eroicamente approssimando all’episodio numero TRECENTO di The Bull e se penso a quante volte qualcuno mi ha detto: “ma scusa, ma che c’avrai da dire ogni volta!” – eh amico mio, la finanza è un territorio immenso e in continua espansione, come il nostro universo.
Non finiranno mai gli argomenti.
O perché ce ne saranno sempre di nuovi
O perché vecchi argomenti tornano prepotentemente protagonisti quando il mercato si mette in un certo modo.

Lo sappiamo tutti, no, che il modo statisticamente più corretto di investire è: “ogni volta che c’hai due soldi investili nel tuo portafoglio”, giusto?

Giusto – e se per qualcuno non lo fosse – mi spiace si sbaglia, non ci sono dubbi su questo.

Però poi cosa succede?
Succede che tra il dire e il fare si mettono di mezzo periodi ad alta tensione che confondono ogni nostra certezza e ci fanno dimenticare quali sono i buoni principi di investimento.

Tra la fine di gennaio e la prima settimana di febbraio abbiamo vissuto un periodo certamente non adatto a chi mal sopporta le forti emozioni.

Tutti i trade preferiti degli ultimi anni dagli investitori di mezzo mondo si sono scontrati con la dura legge della gravità finanziaria, che presto o tardi richiama al suolo tutti gli asset che ritiene troppo gonfiati e che troppo allegramente se ne stavano svolazzando per la stratosfera.

L’oro ad un certo punto ha lasciato giù il 15% in una manciata di giorni;
Tutto il mondo Saas, software-as-a-service, che è stato il vincitore assoluto dell’ultimo decennio, è capicollato lasciando giù in alcuni casi quasi un quinto del suo valore.

Per anni abbiamo detto: “software is eating the world”. Ora è “Ai is eating the software”, oppure per dirla con una semicitazione musicale: AI kills the software star. È bastato che Anthropic, la società che fa Claude, abbia aggiunto una funzionalità a Cowork per il settore legale e tutto il mercato ha reagito scioccato, come se ormai fosse chiaro che gli Agenti AI sono perfettamente in grado di sostituire alla grande qualunque applicativo professionale. E non è affatto detto che questa preoccupazione sia infondata, anzi.

I trade più speculativi sono poi davvero sprofondati negli abissi:
-30% Bitcoin ad un certo punto e
Quasi -40% per l’argento, il colossale vincitore del 2025, senza nessun particolare motivo di buon senso, se non lo smantellamento di molte posizioni a leva in un mercato con poca liquidità di suo.

Ora, il punto qual è?
Il punto è che quando assistiamo a questi semi-crolli quasi verticali, la nostra corteggia prefrontale ci dice: “statte bbono, non fare stupidaggini, mantieni la rotta; avevi un piano no? Cosa l’hai fatto a fare se ogni 5 minuti lo cambi?”. Però poi c’è la nostra amigdala, il nostro cervelletto primordiale, che si fa guidare dall’istinto e prende il sopravvento, speranzoso di fare l’affare della vita.

Il punto qual è?
Il punto è che tra noi ci sono due tipologie di investitori:
Quelli che sono già dentro al mercato e che dopo il primo innamoramento con l’idea del passive investing puro, buy and hold, imperturbabile qualunque cosa accada, ad una certa cominciano a pensare di poter far meglio, risparmiarsi qualche tonfo, comprare a sconto rimpiangendo di non esserci stati nel marzo del 2020 o nell’ottobre del 2022 e così via.

Questi investitori sono quelli che ogni giorno o quasi devono lottare contro la tentazione di cambiare approccio e fare market timing.

Tutto ciò se ci pensate è bellissimo.
Magari vi siete appassionati alla finanza e avete iniziato ad investire con podcast come questo che in pratica dice che fare market timing è una strategia fallimentare, e poi una volta che siete dentro cominciate a pensare: “però, se ci sto attento, un po’ di market timing, …”.

E poi ci sono invece quelli che non hanno ancora iniziato ad investire e che magari mi seguono da due anni ma non hanno messo in un ETF manco un euro perché continuano a pensare: “mmmhhh, meglio di no, il mercato sta salendo troppo, aspetto che scenda un po’ altrimenti sicuro che investo e crolla tutto”. E intanto altri due anni di rendimenti se ne sono andati.

L’obiettivo dell’episodio di oggi, invece, è dare una risposta unica ad entrambi i gruppi: “ogni volta che c’hai risparmi da parte, investili, perché invece aspettare il momento buono per entrare è, nella stragrande maggioranza dei casi, una cattiva idea”.

Sapete invece dove si può fare market timing in maniera molto semplice ed efficace? Con la tua assicurazione auto.
La maggior parte di noi sta pagando più soldi di quel che dovrebbe semplicemente perché non sa che ogni anno la polizza deve essere esplicitamente rinnovata, altrimenti si può passare ad una più economica senza nemmeno dover mandare una disdetta.
Su Facile.it confronti decine di assicurazioni e puoi risparmiare fino al 70% sul premio della polizza.
Quindi, confronta le offerte su www.facile.it, comincia a risparmiare sull’assicurazione auto ma poi i soldi che risparmi non tenerteli lì da parte in attesa di comprare il prossimo ribasso perché come spieghiamo oggi non sarebbe una grande idea.

Per tornare su questo discorso a me molto caro con argomenti a prova di bomba su questo popolarissimo tema della finanza personale, il miglior supporto del mondo mi è arrivato ancora una volta da AQR, l’hedge fund del mio eroe e nostro recente ospite Cliff Asness, che a Dicembre ha pubblicato l’ennesimo paper capolavoro dal titolo: Hold The Dip.

Il gioco di parole è abbastanza ovvio.
Dato che l’alternativa al buy the dip, cioè aspettare e poi comprare sui ribassi, è il classico buy-and-hold, potremmo tradurre il titolo come “non comprare i ribassi”.

Ora, la tesi qual è?
Abbiamo due versioni di questa cosa:
In particolare dopo il Covid, “comprare i ribassi” è diventata quasi una religione, soprattutto tra i piccoli investitori retail, che si è autorafforzata per il fatto che sinora la storia ha dato loro ragione: comprare sui ribassi del 2020, del 2022 e del 2025 finora si è rivelata una scommessa vincente – almeno sulla carta, tra poco ci torno.

Gli investitori istituzionali invece sono scettici e conservativi by design, anche perché spesso hanno enormi capitali che richiedono più protezione che crescita. E quindi più il mercato sale, più diventano nervosi, più tendono a voler aspettare prima di mettere nuovi soldi.

Ora, c’è un fatto insindacabile che dovremmo conoscere tutti.
Psicologicamente, noi siamo portati ad aver paura di un mercato ai massimi, perché per nostra deformazione associamo un massimo ad un picco da cui poi si può solo scendere.
La verità invece è che i massimi tendono sempre ad aggregarsi. La norma è avere tanti massimi che si susseguono, anche per molto tempo, e poi periodi in cui non viene fatto nessun massimo per anni.

Solo nell’ultimo Bull Market, quello iniziato il 12 ottobre del 2022, l’S&P 500 ha registrato quasi 100 nuovi massimi, concentrati tutti tra il 2024 e il 2025 e senza contare i primi del 2026.

Invece da quando il mercato era tornato sui massimi dopo la grande crisi finanziaria del 2008-2009, ci sono stati 357 nuovi massimi fino al 2022.

Parliamo complessivamente di circa 450 nuovi massimi negli ultimi 13 anni.
Hai voglia a star fuori dal mercato per paura dei massimi no?
È facile capire che il danno qui è perdersi rendimenti che forse non recuperi più, non la minaccia di una correzione.

Diciamo spesso che i mercati sono dominati da due potentissime forze:
Nel breve medio termine domina il momentum, l’autocorrelazione positiva: si creano trend e questi si rafforzano su stessi, andando avanti anche molto a lungo. I massimi tendono a chiamare nuovi massimi.

Avevamo già fatto vedere altre volte che investire su un nuovo massimo ha un rendimento atteso a 1, 3 e 5 anni mediamente più elevato che non investire in qualunque altro giorno.

C’è una vecchia legge non scritta nel mondo del trading che è: “mai vendere su nuovi massimi e mai comprare su nuovi minimi”.
Il momentum è una forza molto pervasiva ed è difficilissimo prevedere quando cambia direzione.

Nel lungo termine invece prevale invece la tendenza all’autocorrelazione negativa, a quella che spesso chiamiamo regressione verso la media:
Dopo essere cresciuti molto e aver raggiunto valutazioni elevate i mercati tendono a correggersi;
E al contrario dopo essersi depressi tendono a risalire.

E questo è vero sia in aggregato guardando il corso dei mercati azionari nel tempo, sia a livello trasversale, perché sappiamo bene che anche le singole azioni si comportano seguendo questa due logiche ed è su questo che si basano i due fattori più noti, solidi e ampiamente studiati della finanza: MOMENTUM e VALUE, ossia:
Continuo a comprare ciò che è salito di più e vendo ciò che è sceso di più e
Compro le azioni con basso prezzo rispetto ai fondamentali e vendo quelle con prezzi più elevati.

Abbiamo detto spesso che sembrano due strategie in contraddizione tra loro, ma in realtà sappiamo che funzionano molto bene in coppia, perché hanno entrambi un rendimento atteso positivo, ma catturano premi al rischio diversi e avendo bassa correlazione migliorano la diversificazione e tagliano le code più negative di entrambe le strategie.

Torniamo al buy the dip però, e capiremo tra pochissimo perché questa breve digressione su Value e Momentum non è fuori luogo, ma aiuta a capire bene il motivo per cui ci prendiamo in giro quando pensiamo di poter fregare il mercato e investire solo nei “momenti migliori”.

Il paper di AQR tratta un argomento molto popolare ma in un modo tutt’altro che banale.
Qui però non vogliamo complicarci troppo la vita e prendiamo solo le cose più istruttive.
Intanto, la prima cosa rivelativa è che quella del Buy The Dip è una moda che si presenta ciclicamente in determinate fasi del mercato.

Le ricerche su Google per “Buy The Dip” hanno spesso avuto dei picchi proprio in concomitanza di crisi significative:
Quando la crisi è rapida, come nel 2020 o nel 2025, l’interesse persiste;
Quando invece diventa un lungo drawdown, come nel 2022, scema piuttosto velocemente.

Quindi si crea l’impressione che sia una strategia vincente, perché acquisisce molta popolarità quando le crisi hanno la forma a V: crollo violento e recupero rapido.
Ma se si allarga lo sguardo, ci si rende conto che la strategia è il più delle volte subottimale.

Loro cosa hanno fatto.
Hanno considerato 196 scenari, cioè:
4 profondità dei drawdown: -5%, -10%, -15% e oltre -20%;
7 durate dei drawndown, da 1 settimana ad un anno; e
7 periodi in cui si resta investiti dopo il buy the dip, da 1 mese a 5 anni.

4 per 7 per 7 fa 196.

La scoperta è che la stragrande maggioranza delle volte il buy the dip ha un rendimento adeguato al rischio più basso di un semplice buy and hold passivo. E dove è migliore, sembra statisticamente casuale, non che ci sia sotto un reale pattern ripetibile.

Questo è coerente con i risultati di un articolo di Vanguard di un paio di anni fa che non si concentrava esattamente sul buy the dip, ma faceva vedere che investire una cifra secca nel mercato azionario dopo un anno batteva 2 volte su 3 una strategia in cui l’ingresso veniva diluito nei primi 3 mesi.

È questo vale si per portafogli 100% equity che con portafoglio 60/40 o 40/60 azioni e bond.

Ci sono tanti modi in cui si può spiegare questa cosa, cioè il fatto che aspettare il momento buono per investire sia mediamente peggio che investire e basta.
Adesso ne cito 4, ma poi aggiungo la spiegazione di AQR che è diventata la mia nuova spiegazione preferita di un fatto vecchio come Warren Buffett.

Il primo motivo è il COSTO dell’ATTESA.
Spesso si fa un errore concettuale.
Si dice: appena c’è un ribasso, io compro così aumenta il mio rendimento atteso.
Possibile, anche se non sempre scontato, come vedremo dopo, ma il punto non è questo.

Il punto è il mancato rendimento del cash non investito.

A volte mi è capitato, soprattutto su LinkedIn, di imbattermi in discussioni su quest’argomento, ma poi dopo un po’ mi rendo conto che faccio discorsi tra sordi e mi passa la voglia.
A quanto pare è molto popolare il suggerimento di tenersi sempre del “dry powder” da parte, della polvere da sparo pronta all’uso in caso di ribasso: tradotto – cash.

Ma è precisamente qui che immancabilmente casca il proverbiale asino.
Dato che il mercato passa molto più tempo a salire che a scendere, statisticamente è più probabile perdersi rendimento sulla parte cash non investita, rispetto al presunto rendimento extra che uno si dovrebbe portare a casa comprando il dip.

Avere del cash da parte pronto per “cogliere le opportunità” presuppone di essere in grado in anticipo di calcolare il rendimento netto tra quello perso stando fuori e quello extra generato comprando su un ribasso.
Siamo sempre lì: queste idee sono sexy sulla carta, ma l’implementazione è tutta un’altra storia e senza alcuna capacità di leggere in anticipo il mercato non funziona.

Il secondo motivo riguarda il TIMING.
Nei backtest è facile, ma nella vita reale comprare i dip è molto più complicato di quel che sembra, per un motivo tecnico e uno psicologico.
Quello tecnico è che i rimbalzi spesso sono molto concentrati, quindi indovinare esattamente quale sia il momento buono per entrare è tutt’altro che scontato.

Wells Fargo l’anno scorso ha fatto un po’ di conti e ha calcolato che i 30 giorni migliori e i 30 giorni peggiori per l’S&P 500 dal ’95 ad oggi si sono verificati quasi sempre negli stessi periodi e il più delle volte durante bear market o recessioni.

L’ultimo esempio l’abbiamo avuto lo scorso aprile:
Giovedì 3 e venerdì 4 aprile sono stati 2 giorni di crolli sanguinosi, circa 11% in totale;
Mercoledì 9 aprile il mercato ha segnato una delle sue giornate più leggendarie, +9%.

La notizia che Trump avrebbe messo in pausa per 90 giorni i dazi è arrivata nel pomeriggio qua da noi.
Praticamente avevi mezz’ora di tempo per prendere la decisione coraggiosa di investire tutti i tuoi risparmi residui per prenderti il rimbalzo, perché poi le borse europee di lì a poco avrebbero chiuso.

Il giorno dopo il rimbalzo era andato.
Se quel pomeriggio avevi da fare e non stavi guardando il mercato tanti auguri.

Potreste dirmi: sì, ma io avrei investito il giorno prima, con il mercato ancora in profondo rosso.
Beh, dipende.
La tua regola è che investi quando il mercato fa -10%? -20%? -30%?
A volte il mercato si ferma a -10, altre volte fa -55, come nel 2009.
E quando compri i dip durante un lungo drawdown, l’effetto è quello della benzina sul fuoco: amplifichi le perdite.

Da qui arrivano i temi comportamentali:
Il primo è che appunto a volte ti eri settato di comprare, che ne so, quando il mercato va in correzione, quindi almeno -10%, ma poi quando succede davvero sei talmente bombardato di notizie apocalittiche che a quel punto dici: “va beh, a sto punto aspetto -20%”. Anche qui, i -10% sono molto più frequenti dei -20% e la strategia risulta spesso fallimentare.

Il secondo è che spesso si ignora il contesto.
Quando il mercato prende delle sonore tranvate solitamente l’economia non è che se la passi benissimo. Sale la paura di perdere il proprio reddito, di fare il passo più lungo della gamba, di venir cazziati a vita da tuo marito o tua moglie per aver investito ancora e ancora nonostante tutto crollasse.
Come abbiamo detto tante volte, quando l’S&P ha toccato i satanici 666 punti nel marzo 2009 e il grande Ed Yardeni scrisse: questo è il fondo, quella era la più grande buying opportunity di sempre.
Ma con il mercato a -55% dai massimi e la prospettiva di un collasso finanziario ed economico planetario, se avevi avuto la “fortuna” di non avere soldi investiti in azioni dovevi poi essere un super eroe con due palle così per investire davvero in quel momento.

Warren Buffett nell’ottobre del 2008 scrisse il famoso op-ed sul New York Times: Buy America, I Am.
Howard Marks fece lo stesso, convinto o che avrebbe fatto l’affare della vita, oppure che il capitalismo sarebbe collassato per sempre.

Ma appunto Buffett, Marks, Yardeni: parliamo di Avengers, non di investitori comuni.

Il terzo motivo l’abbiamo già visto in altri contesti: la path dependency.
Due strategie con la stessa regola d’ingresso possono avere esiti molto diversi, perché dipende dal percorso del mercato durante i giorni in cui sei fuori.

Se sei un investitore che ha iniziato ai massimi di gennaio 2022 e aspetti un -20% per entrare, ti va di gran lusso, perché ti salti tutto il bear market fino ad ottobre e poi parte una corsa fantastica che dura ancora oggi;
Se invece sei un investitore che ha iniziato ai massimi del 2014 e prende la stessa decisione, fino a marzo 2020 saresti rimasto fuori con il tuo bel cash che rendeva 0.

La quarta motivazione è infine quella che potremmo chiamare: overfitting comportamentale, cioè adottare strategie di buy-the-dip che sono cucite su episodi noti del passato.
Ma la verità è che nel mondo reale cambiano ogni volta le coordinate di riferimento, il regime macro, le politiche monetarie, le correlazioni.

In teoria il buy the dip funziona sempre perché, banalmente, comprare un asset con un rendimento atteso positivo come le azioni è sempre una buona idea.
Ma raramente è meglio delle alternative, per tutte le ragioni che abbiamo visto prima e per quest’ultima che stiamo spiegando ora.

Dobbiamo stare molto attenti al recency bias.
Negli ultimi 6 anni abbiamo vissuto quasi solo un tipo di crisi: flash crash, intervento politico di banche centrali o governi, recupero lampo.
È stato così nel 2020;
È stato così nelle due brusche correzioni di ottobre 2023 e agosto 2024;
È stato così ad aprile 2025.

Solo il 2022 ha fatto eccezione, perché si è trattato di un bear market più standard.
Ma anche lì tutto sommato le cose sono andate piuttosto bene, perché nonostante i tassi al 5,5% in America e al 4 e passa percento in Europa non ci sono state recessioni e le aziende hanno reagito sorprendentemente bene al contesto macroeconomico non esattamente favorevole.

Ma non sempre le cose vanno così.
Nel 2008-2009 abbiamo avuto una crisi finanziaria apocalittica che si è propagata nel mondo reale causando una delle peggiori recessioni economiche del dopoguerra.
E anche a inizio 2000 ci furono ben 3 anni in rosso per i mercati e una recessione nel mezzo.

Compare i dip in questi casi diventa sia un problema tecnico di implementazione, perché richiede molta precisione nell’indovinare i ribassi, sia una solidità comportamentale fuori dal comune.

In passato avevo citato il risultato di uno studio del Man Institute che però questa volta possono anche far vedere e che è piuttosto rivelativo.

Dal 1926 al 2024, qualunque combinazione di:
Compro quando il mercato scende di almeno x% dal picco e
Vendo quando sale di x% rispetto a dove ho comprato

avrebbe sottoperformato un investimento buy and hold sull’S&P 500, che ha reso in media 6,4% oltre al cash, circa 10% nominale, come sappiamo.

Vi faccio giusto un paio di esempi per non farvi perdere la vista:
Se avessi comprato solo ogni volta che il mercato ha fatto -20% e poi avessi venduto dopo che il mio investimento avesse raddoppiato di valore avrei ottenuto solo 5,2% all’anno;
Se invece fossi entrato solo ad ogni -30% e avessi aspettato un +50%, avrei ottenuto appena 2% all’anno.

Fin qui, dovrebbe essere tutto piuttosto noto.
AQR però se ne è uscita con una spiegazione tanto semplice quanto potente.

Alla domanda, perché il BTD generalmente non funziona, la risposta è: perché è
Value investing at a Momentum horizon, cioè è un approccio value ma in un orizzonte temporale da momentum.

Vi ricordate cosa dicevamo prima delle due forze che dominano i mercati?
Abbiamo l’autocorrelazione positiva, alla base del momentum e
La regressione verso la media, alla base del value investing.

In altre parole, fare buy the dip significherebbe adottare un approccio value – compro quando i prezzi sono più bassi – ma in un orizzonte temporale in cui domina il momentum e quindi abbiamo due problemi:
Quando c’è un momentum positivo, io sto fuori dal mercato con il mio infruttifero cash anche per molto tempo;
Quando invece le cose girano male e c’è un momentum negativo, io compro i ribassi ma il mercato continua a scendere.

Cito testualmente un passaggio del paper di AQR, in mia traduzione:
“finché il mercato mostra un certo momentum, il buy the dip si posiziona contro il trend prevalente. In altre parole, l’investitore che fa BTD, specialmente su orizzonti inferiori ad un anno, tende a scommettere su delle regressioni quando invece dovrebbe scommettere su una continuazione del trend, almeno in generale”.

C’è solo una situazione in cui fare Buy The Dip ha sempre perfettamente senso: ossia quando ribilanciamo.

Se ho un portafoglio 60/40, per farla facile, e dopo una correzione la mia allocation diventa 50/50, allora ci sta comprare il dip, ma qui ci muoviamo in un ordine di idee diverso:
Non si tratta di migliorare il rendimento atteso,
Ma di una strategia di gestione del rischio.

Compro i ribassi e al contrario vendo quando un asset sale troppo per tenere il mio portafoglio allineato al mio profilo di rischio, non perché mi aspetto un maggior rendimento atteso.

Come avevamo spiegato in passato, quando ribilancio generalmente posso aspettarmi di ottenere un
Minor rendimento medio, ma anche un
Maggior rendimento mediano.

Spieghiamo meglio questa cosa, con un esempio semplice.
Prendiamo il solito 60/40 e facciamo fare due simulazioni di Montecarlo a Portfolio Visualizer, una in cui non ribilanciamo e una in cui ribilanciamo annualmente, su un orizzonte di 30 anni e usando i rendimenti storici.

Cosa otteniamo?

Otteniamo che il rendimento al 50esimo percentile è più alto se non ribilancio, 9,85% contro 9,45%.
E ovviamente gli scenari più positivi, quelli al 75° e al 90° percentile sono molto più remunerativi.

10.000 dollari iniziali sarebbero diventati per esempio quasi 450.000 se non ribilancio contro 320.000 se ribilancio, nel 10% di casi più fortunati.

Al contrario se ribilancio migliorano gli scenari più negativi, quelli al 10° e al 25° percentile e in generale si riduce la distribuzione dei risultati terminali, cioè la differenza tra il best scenario e il worst scenario si compatta e diventa più favorevole.

Favorevole nel senso che ribilanciando si alza il risultato terminale a cui è più probabile atterrare dopo 30 anni.

Questo non vuol dire che ribilanciare aumenta il rendimento atteso, come abbiamo visto.
Si crea un bonus di ribilanciamento solo se si verifica una regressione verso la media del prezzo di un asset che il ribilanciamento riesce a catturare.
Ma ribilanciare mantiene il profilo di rischio più allineato a quello adatto all’investitore in ogni momento.

Ora, vediamo quali sono le obiezioni più tipiche che mi vengono mosse o che in generale vengono tirate fuori quando uno vuole perorare la causa del tenere cash da parte per comprare i dip.

Obiezione 1: “Il mercato è caro”
Caro in ambito azionario naturalmente vuol dire prezzi alti rispetto agli utili attesi.
Può essere vero.
Molto più spesso che no, durante un bull market il mercato azionario cresce proporzionalmente di più rispetto alla crescita degli utili, perché gli investitori tendono a scontare un certo ottimismo verso il futuro e quindi accettano un minor rendimento atteso.
Ma “caro” non è un timer.
È una variabile di rendimento atteso su orizzonti lunghi, con varianza enorme nel breve.

Anche perché:
Uno: può restare incredibilmente caro a lungo (sono più di 10 anni che si dice che il mercato azionario americano, in particolare, è caro)
Due: non c’è nessuna prova che il rapporto tra prezzi e utili debba regredire verso una media storica.
Anche qui per almeno tre motivi:
Il primo è che le società di oggi sono semplicemente migliori di quelle del passato, meno capital intensive, più efficienti e più profittevoli. Se il ritorno sull’equity è mediamente più alto, è normale che il mercato paghi di più.

Ancora negli anni 80 due terzi dell’S&P erano società produttive in settori industriali.
Oggi appena il 17%, mentre metà sono società nel mondo tech e comunicazione, molto più asset-light.

Seconda cosa, ci sono più persone che investono grazie a ETF e index fund. Maggiore domanda, prezzi più alti, rendimento atteso inferiore.

Terza cosa, sono anche diversi i criteri contabili di oggi. Negli Stati Uniti sono cambiate alcune regole contabili negli ultimi 20 anni. Senza entrare nel dettaglio, se venissero applicate le regole contabili di oggi ai bilanci di 30 o 40 anni fa, le società di allora avrebbero dichiarato utili più bassi e quindi valutazioni più vicine a quelle di oggi.

Se vi interessano i dettagli, a dicembre lessi questo Substack molto interessante dal titolo:

Perché il tuo P/E storico ti sta mentendo, che spiega proprio perché alcune modifiche che riguardano in particolare la gestione delle stock options e delle spese di ricerca e sviluppo sottovalutano gli utili di oggi – o meglio: le vecchie regole sopravvalutavano gli utili di allora, quindi il rapporto medio tra prezzi e utili, a parità di regole contabili, sarebbe sempre stato un po’ più alto.

Cmq ogni volta che sentite dire: “il mercato è caro, meglio aspettare”, think again, di per sé non è una spiegazione fondata.
Ci può essere una correlazione.
Ma non c’è un rapporto causale.

Obiezione 2: “Siamo in regime nuovo”
Vero.
Siamo sicuramente in un regime nuovo.
È finita l’era dei tassi a zero.
È tornata l’inflazione.
I debiti pubblici non sono mai stati così pericolanti.
I titoli di stato a lungo termine non sono più un asset senza rischio (lo sono mai stati?).
L’oro non è più un rifugio esistenziale ma anche un asset speculativo.

Però constatare ex post di essere entrati in un regime nuovo, non porta automaticamente a prevederne le conseguenze.

Nel 2022 tutti davano per scontata una recessione nel 2023.

Jamie Dimon, Musk, Bezos, Ray Dalio – va beh Ray Dalio prevede una recessione ogni anno da 15 anni – era un coro unanime.

Con una notabile eccezione: il nostro Ed Yardeni, che nel dicembre del 2022 citava anche lui tutti i titoloni sulla recessione imminente e contestualmente scriveva:

L’S&P è giù del 19,3% nel 2022.
Pensiamo che il 2023 sarà un anno positivo.

Beh lo sappiamo come è andata:

2023: +26%
2024: +25%
2025: +18%

Prima o poi la recessione arriverà eh… il cambio di regime c’è stato.
Ma intanto chi è stato fuori ad aspettare si è perso un ritorno dell’85%.

Ancora una volta: intuizione giusta, il cambio di regime, conclusione sbagliata, il mercato andrà male.

Obiezione 3, la mia preferita: “Io compro solo quando c’è sangue per strada”, famosa citazione di Rotschild associata alla ancora più famosa “be fearful when others are greedy and greedy when others are fearful” di Warren Buffett.

Spieghiamo brevemente perché, con tutto il rispetto e la devozione soprattutto per sua maestà, sono slogan senza senso per l’investitore medio.

La prima: tu non compri quando c’è sangue per strada. Perché quando c’è davvero sangue, probabilmente un po’ di quel sangue è anche tuo.
Come dicevamo prima, le grandi buying opportunity della storia sono spesso momenti difficili per l’economia, in cui l’ultimo pensiero dell’investitore medio è aumentare il profilo di rischio.

La seconda, quella di Buffett: sembra il manifesto del value investing e la madre di tutte le filosofie di investimento contrarian: fai sempre l’opposto del mercato, compra a prezzi bassi e vendi a prezzi alti.
Giusto sulla carta, ma nemmeno Buffett ha davvero mai fatto così.

La ricetta segreta di Buffett è sempre stata fatta da due ingredienti principali:
Uno è investire in società che oggi chiameremo Value e Quality, quindi prezzi bassi rispetto ai fondamentali, con bilanci solidi e poco debito, eventualmente con grandi vantaggi competitivi. Solo che lui sta cosa ha cominciato a farla negli anni ’60, mentre Fama e French hanno scritto il primo paper sul factor investing nel 92.
L’altro è la leva quasi gratis fornita da Geico, la branca assicurativa di Berkshire Hathaway. Dato che le assicurazioni raccolgono i premi a inizio anno e devono usarne solo una parte per pagare i risarcimenti, Buffett ha sempre avuto extra cash da investire a costo zero.

Per chi vuole i dettagli, c’è sempre l’eccellente Buffett’s Alpha di Frazzini e Pedersen, sempre di AQR

Ora, detto tutto questo, tiriamo qualche conclusione.
Il takeaway dell’episodio non è: bisogna stare investiti sempre e comunque a prescindere perché andrà sempre tutto bene.
Affatto.
Le cose possono andare anche molto male, soprattutto nel breve.

Il takeaway è che l’idea di comprare i ribassi in maniera sistematica è proprio fallace come strategia.
Invece altre strategie sistematiche avrebbero sicuramente più senso, ma non tanto per migliorare il rendimento atteso, che ne sai, ma per coordinare portafoglio e obiettivi.
I più affezionati tra voi ricorderanno la mia passione per la regola di Merton, che poi ho un po’ Thebullizzato per renderla di facile implementazione – per me in primis.

rendimento attesodeviazione standard2 × coefficiente di avversione al rischio

La % di azioni nel mio portafoglio è grosso modo: rendimento atteso in eccesso a quello senza rischio diviso deviazione standard al quadrato per coefficiente di avversione al rischio, che è quel numero tra 2 e 5 che dice quando rischio voglio, posso e devo prendermi.

Man mano che il mercato diventa caro ha senso ridurre l’esposizione azionaria, a meno che il mio profilo di rischio non diventi nel frattempo più aggressivo.
Ma in maniera lenta e stando magari dentro un range di 10-15% in più o in meno rispetto al portafoglio standard che vorrei avere in condizioni medie.
Senza fare brusche entrate e uscite o tenendomi i soldi da parte in attesa dell’opportunità della vita.

Oltre a questo ci sono altre cose che possono avere senso:
Regole di ribilanciamento degli asset con un 10-20% di tolleranza (quindi non ribilancio ogni 5 minuti, ma solo quando un asset ha sforato significativamente il peso che dovrebbe avere);
Oppure tilt fattoriali; invece che ridurre l’azionario, se le valutazioni elevate mi preoccupano, possono espormi a segmenti del mercato con valutazioni strutturalmente più economiche.

Però il concetto universale da mettersi in tasca è questo: se ho del risparmio e ho paura di entrare sul mercato e inizio a farmi tutte ste pippe sugli ingressi scaglionati o sul tenermi cash da parte per comprare i futuri ribassi, il problema è un altro – il problema è che l’allocation è sbagliata.

Se l’allocation è giusta rispetto al tuo profilo di rischio hai già considerato scenari positivi e avversi, non dovrebbe essere un problema.
Se invece temi che avere tutto investito sia un problema, il problema non è quello, il problema è che forse hai un portafoglio inadatto per te.

Quindi, hai risparmi da parte, la statistica dice che è molto meglio che li investi subito nel tuo portafoglio.
E se qualche volta in passato hai comprato un dip con successo, beh, sappi che ti è solo andata bene.
Dovrei investire per i prossimi 30-40 anni.
La fortuna è molto pigra e si stanca presto.
Le regole noiose e meccaniche, invece, sono fatte per durare.

Bene cari amici, fine dell’episodio di oggi che spero vi sia piaciuto e che vi abbia dato food for thoughts in questo periodo in cui sicuramente pensieri da buy the dip saranno venuti a tutti.

Intanto ci stiamo avvicinando all’episodio 300 e segnatevi sull’agenda il 3 marzo 2026 perché ci sarà una sorpresa spettacolare – sperando che nel frattempo la sorpresa non mi pacchi altrimenti faccio una figura di merda leggendaria.

Nel frattempo vi invito come sempre a mettere segui e attivare le notifiche su Spotify, Apple podcast e Youtube per supportarci e permetterci di continuare a produrre contenuti che vogliono rendere la vostra finanziaria noiosa e senza emozioni ma auspicabilmente più solida sempre nuovi.

Per questo episodio invece è davvero tutto e noi ci rivediamo lunedì prossimo con un nuovo appuntamento assieme, sempre qui, naturalmente con The Bull – il tuo podcast di finanza personale.