I consigli di Ray Dalio per il 2026

Bentornati a The Bull – il tuo podcast di finanza personale.

C’è per caso qualcuno che non conosce Ray Dalio il leggendario fondatore del più grande Hedge Fund del mondo, Bridgewater Associates?

Parliamo di una società che, a seconda della fonte su cui vi basate, gestisce una massa di denaro che – give or take – si aggira sui 100 miliardi di dollari.

Ray Dalio è un personaggio incredibile, perché non è stato solo il fondatore, da zero, di una società di investimenti di straordinario successo, ma ha costruito su di sé un’aura quasi mistica.
Oggi lo si sente parlare ogni tanto di finanza, ma soprattutto i suoi libri e i suoi numerosissimi contenuti su X e sui social sono dedicati ad un’analisi storica e macroeconomica dell’epoca in cui ci troviamo.

In questo episodio prendiamo spunto da un suo post molto discusso, uscito a inizio anno e intitolato semplicemente 2025

in cui ha fatto il punto sull’anno appena chiuso e ha dato una serie di letture su azioni, oro, bond, ciclo del debito, prospettive politiche, sociali e macroeconomiche e sviluppi tecnologici.
Questo post non contiene esplicite raccomandazioni di investimento, ma poi ha cominciato a girare su X un recap dei “consigli” che effettivamente emergerebbero in maniera piuttosto diretta dalla sua analisi.

Se vi interessa come Dalio vede il mondo – e su cosa non sono completamente d’accordo – seguite tutto l’episodio; se invece vi interessano solo ci consigli, più o meno negli ultimi 10 minuti dell’episodio li elenchiamo e commentiamo uno per uno.

Questo episodio è stato realizzato in collaborazione con Scalable Capital, la banca tedesca che sta rivoluzionando il modo di investire per milioni di risparmiatori in Europa e fiero sponsor di The Bull da oltre due anni – nonché piattaforma usata da chi vi parla ormai da quasi tre.
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Non so per farci cosa, ma oggi se non cerchi di prenderti la Groenlandia non sei nessuno…

Bene, veniamo al nostro Ray, che da almeno un decennio è in un allegro mood da fine del mondo moderatamente apocalittica.

Ora, sia chiaro: Ray Dalio è un genio e io, come già dichiarato, sono l’ultimo pirla di questa terra e il solo fatto che in quest’episodio cercherò di mettere in discussione alcune delle cose che sostiene – alcune, non tutte, su altre temo di essere molto d’accordo – è un po’ come se andassi da Sinner e gli correggessi come tiene la racchetta.

Però Dalio, diversamente da Sinner che è un extraterrestre, è un essere umano.
Un geniale e coltissimo essere umano.
Ma come tutti gli esseri umani anche lui tende ad innamorarsi di una certa idea che per qualche motivo l’ha segnato e poi ad usare quell’idea come unica chiave di lettura per interpretare il mondo.

Potrebbe essere la chiave giusta eh, non sto dicendo di no.
Però penso sempre che il mondo sia complicato e contraddittorio – e che una sola chiave di lettura rischi di essere un po’ limitante.

L’idea fondamentale di Dalio e l’All Weather

Qual è questa chiave?
Beh lui nell’agosto del 1971 ha avuto una sorta di epifania.
Se leggete la parte biografica del suo famoso e bellissimo libro Principles, lo racconta bene.

Nixon, out the blue, dichiara la fine della convertibilità aurea del dollaro.
Da quel momento nasce il concetto di valuta fiat: non c’è un valore sottostante tangibile, ma il suo valore è una convenzione globale legata indirettamente ai rapporti di forza politici, economici, militari e a logiche monetarie.

Lui si aspettava la fine del mondo a seguito di quella disarticolazione tra valuta e oro, ma così non fu.
Salto i passaggi intermedi, ma è da lì che gli venne l’idea del famoso portafoglio All Weather, cioè un portafoglio in grado di attraversare le 4 fasi del ciclo economico, ciascuna delle quali è definita dalla combinazione tra crescita economica e inflazione.

Infatti le quattro fasi sono:

Crescita e deflazione, crescita e inflazione, decrescita e deflazione, decrescita e inflazione

L’All Weather è diventata poi una delle strategie istituzionali più famose di Bridgewater, in cui viene in qualche modo rovesciata la teoria finanziaria classica, quella della frontiera efficiente.

Il modello classico di Mean-Variance Optimization – cioè di ottimizzazione rendimento/rischio – diceva:
Trova la combinazione di asset con il miglior rapporto tra rischio e rendimento, per esempio 60% azioni e 40% obbligazioni e poi
Usa la leva o il cash per aumentare o ridurre il livello di rischio o rendimento atteso desiderato.

Dalio invece gira la cosa in un altro senso e imposta un modello Risk-Parity – e dice:
ogni asset in portafoglio deve contribuire in maniera uguale in termini di rischio, invece nel classico portafoglio 60/40 circa il 90% del rischio lo portano le azioni, che sono almeno 3 volte più volatili dei classici titoli di Stato a scadenza intermedia.
invece il rischio deve equamente distribuito in maniera tale da affrontare le diverse tipologie di rischio nei vari quadranti del ciclo economico:
Le azioni andranno bene durante le fasi di crescita
Le obbligazioni a lungo termine durante le fasi di recessione e deflazione
Gli asset reali infine, come oro, materie prime e bond indicizzati, funzioneranno soprattutto durante le fasi di inflazione elevata.
La versione istituzionale dell’All Weather però non è accessibile agli investitori retail, perché utilizza strumenti complessi, come ad esempio futures e derivati, e perché per funzionare serve la leva, altrimenti senza leva avresti un portafoglio con troppe poche azioni e troppi bond, sacrificando il rendimento.

Però nella sua celebre intervista con Tony Robbins nel suo libro Money, Master the Game, Dalio si lasciò convincere a dare una specie di ricetta semplificata, che divenne nota come All Season, una specie di versione per poveri dell’All Weather: 30% azioni, 40% bond a lunga scadenza, 15% bond a scadenza intermedia, 7,5% oro, 7,5% materie prime.

Vedremo molto presto nell’episodio di oggi che probabilmente, in questa fase storica, Dalio sarebbe MOOOOLTO scettico a consigliare nuovamente questo portafoglio.

Ora, Bridgewater è un Hedge Fund Macro, diversamente per esempio da AQR del mio eroe Cliff Asness, che è invece un hedge fund quantitativo, long-short.

Cosa significa?
Significa che, detta male, le decisioni di investimento di un Hedge Fund macro si basano sulla visione del fondo rispetto, appunto, a temi macroeconomici: i tassi di interesse, le politiche monetarie, i debiti pubblici, l’occupazione, la crescita del PIL e così via.
Al nostro amico Cliff Asness, invece, glie ne frega il giusto del quadro macro. AQR mette insieme teoria finanziaria e dati, testa i modelli e se funzionano li implementano, altrimenti li scartano.

Fermo restando che sono entrambi due geni assoluti della finanza, potremmo dire che:
Asness è un uomo di numeri
Dalio è un uomo di storia, lui ha sempre detto di essere ossessionato dallo studio della storia per comprendere il presente e formulare ipotesi sul futuro.

Questo però è sia un bene che un male.
Anche nel suo playbook del 2026 lui ribadisce che ha studiato per anni la storia dell’economia occidentale e ne ha compreso i pattern ciclici.
La cosa buona è che ha una visione lucida e circostanziata di come hanno funzionato in passato i macro-cicli di ascesa e declino delle grandi potenze globali, come l’Olanda del’600, l’Inghilterra dell’800 e ora gli Stati Uniti.
La cosa meno buona è che ha una convinzione monolitica sul fatto che quei pattern si debbano ripetere quasi meccanicamente in diverse epoche e in contesti molto diversi tra loro.

La visione di Dalio sui grandi cicli del debito

Qual è la sua visione generale sui grandi cicli?
In pratica dice: nel lungo periodo il debito ad un certo punto inizia a crescere più velocemente del reddito che dovrebbe sostenerlo. Succede alle famiglie, succede alle imprese, ma soprattutto succede agli Stati.
All’inizio non è un problema: il credito stimola la crescita, la crescita rende sostenibile il debito, e il sistema sembra funzionare.
Poi però il rapporto si rompe.
Il debito continua a crescere, mentre la capacità di ripagarlo rallenta.
A quel punto il problema da economico diventa politico e sociale.

Avvitandosi in questo circolo vizioso, secondo Dalio, i paesi iniziano silenziosamente “a fallire”. Non con un default improvviso, non con il collasso totale, ma con una serie di scelte che hanno tutte lo stesso obiettivo: ridurre il peso reale del debito senza dirlo esplicitamente.

Ora, diversamente da una famiglia o da un’impresa, teoricamente uno Stato sovra indebitato non necessariamente fallisce, perché ha 4 opzioni a disposizione:

Prima opzione – DEFAULT: cioè lo stato non ripaga i debiti e va in fallimento tecnico, chiedere all’Argentina, che è esperta sull’argomento, ma anche la stessa Russia a fine anni ’90 ha fatto default sui suoi titoli di Stato, dando il colpo di grazia a Long Term Capital Managament del nostro amico Victor Haghani;

Il fallimento, però, non è esattamente la soluzione standard – e soprattutto non lo è per Paesi con valute ed economie forti come Stati Uniti, Giappone, Regno Unito, Europa e così via.

Seconda opzione – AUSTERITÀ: cioè lo stato può aumentare le tasse e tagliare la spesa pubblica, una cosa che noi Italiani, Spagnoli, Greci e così via abbiamo conosciuto bene nel decennio scorso – grazie Angelona Merkel! questa però è la cosa che di solito fa incazzare di brutto la gente e infatti in Italia per attuarla è stato messo su un governo tecnico così nessun politico si è formalmente sporcato le mani.

Terza opzione – INFLAZIONE: cioè monetizzazione del debito. Con l’inflazione il valore reale del debito diminuisce, ai danni dei creditori.

Quarta opzione – REPRESSIONE FISCALE: ossia la politica interviene sulla banca centrale per tenere i tassi reali artificiosamente negativi, invece che far salire i tassi per contrastare l’inflazione.

Siccome le prime due sono poco praticabili – e l’Unione Europea Germanocentrica ha mostrato tutta la sua miopia imponendo l’austerità dopo il 2011 – la strada preferita è quella del mix inflazione + repressione fiscale.

Quando il debito cresce molto, la moneta diventa uno strumento politico e quindi la disciplina monetaria e tutto quello che sappiamo su come dovrebbero funzionare i tassi di interesse per regolare inflazione e crescita va a farsi benedire.

Perché tutta sta roba è subdola?
Intanto perché non si vede. Se alzi le tasse o tagli i servizi si vede subito. Ma se lasci inflazionare il debito no, soprattutto perché distinguere tra valore nominale e valore reale del denaro non è una skill immediata del risparmiatore medio – che infatti è convinto che un’obbligazione sia più sicura di un ETF perché scade e rimborsa il capitale nominale.

E poi perché l’impatto si riversa sui redditi. Se un debito elevato non è sostenuto da una produttività e da una crescita economica adeguata, il valore reale dei salari si erode progressivamente.

Aspettate chi è l’unico Paese Ocse che ha avuto crescita zero dei salari reali dal 1990 ad oggi?
Ah sì l’Italia, che ovviamente ha anche il 6° più grande debito pubblico del mondo e un rapporto debito/pil secondo solo al Giappone tra i Paesi Sviluppati.

Siamo dei pionieri insomma…
Dalio però vede questo esito possibile anche per gli Stati Uniti e per tutte le grandi economie occidentali.

Nel contesto attuale, Dalio colloca gli Stati Uniti proprio in questa fase avanzata del ciclo.
Debito elevato,
tassi reali politicamente difficili da mantenere,
crescente polarizzazione sociale,
conflitti redistributivi: non è un caso che a NY sia stato eletto un socialista musulmano che ha impostato tutta la sua campagna elettorale come una santa crociata contro i miliardari.

Attezione: Dalio non sta dicendo che il dollaro crollerà domani.
Sta dicendo che, nel tempo, il sistema userà l’inflazione e la repressione finanziaria come valvole di sfogo.
Che il potere d’acquisto della moneta tenderà a ridursi.
Che i rendimenti reali per chi vive di reddito nominale saranno sotto pressione.

In effetti negli Stati Uniti si è creata una frattura economico-sociale impressionante.
Da un lato il 10% più ricco è responsabile del 50% dei consumi

e ha beneficiato di un impressionante crescita di ricchezza nell’ultimo decennio grazie all’esplosione del valore di azioni e immobili.

Dall’altra parte il tema principale negli Stati Uniti è quello dell’affordability, ossia dell’insostenibilità dei prezzi per i consumi di base, per non palare poi dei costi delle case.

Vedremo che Dalio probabilmente fa una diagnosi corretta, cioè: un decennio abbondante di esplosione dei debiti pubblici e di inondazione dell’economia di denaro gratis ha inflazionato il valore degli asset reali, come azioni, immobili e oro, e ha disintegrato il valore degli asset nominali: cash e bond su tutti.

Sono le conclusioni, però, che mi lasciano un po’ tipiedo.
Ci arrivo tra poco.

Tutto quello che sto dicendo è per arrivare al Playbook 2026 di Dalio, quelle che sarebbero le sue raccomandazioni di investimento.
In realtà quello che sta girando sui social è non è di Dalio, ma ha iniziato a farlo girare qualcuno su X a partire da un lungo post che Dalio ha pubblicato a inizio anno.

L’ANALISI DI DALIO
Partiamo dall’analisi di Dalio e poi andiamo alle sue raccomandazioni di investimento – che non sono sue originali, ma perfettamente coerenti con la sua analisi.

1° TEMA: il valore del denaro.
Qui Dalio fa un recap su come sono andate le principali asset class e qui ci sono due cose su cui non sono particolarmente d’accordo.
A lui fotterà una s[*BIP*]a che io non sia d’accordo, ma inter nos le due cose che dice che non mi convincono sono queste.

La prima riguarda il link diretto tra il valore del dollaro e quello dell’oro. Dice giustamente che il dollaro ha perso il 4% contro il Reminbi, il 13% contro l’Euro e il 15% contro il Franco – e su questo niente da dire, anche se, come vi avevo già detto, bisogna considerare che almeno metà di questo movimento è stata solo la compensazione dell’euforia sul dollaro di fine 2024 quando è stato eletto Trump.

La cosa che però mi torna meno è quando dice che il dollaro ha perso il 39% nei confronti dell’oro, cioè la seconda più grande valuta riserva e l’unica non fiat.

Ora, dire che l’oro è cresciuto, in dollari del 65% è fuori discussione.

Dire che il dollaro ha perso il 39% contro l’oro è un’interpretazione che regge solo se si considera l’oro una valuta – il che è tutt’altro che ovvio.

La conseguenza di questo ragionamento è che lui dice: l’S&P 500 è cresciuto di quasi il 18% in dollari, ma ha perso il 28% se misurato in oro.

Dalio però in questo ragionamento sta usando l’oro come se fosse una valuta stabile, unit of account.

Ma l’oro non ha queste caratteristiche.

È un asset rischioso, con una componente speculativa, il cui prezzo può raddoppiare in un anno o dimezzarsi in un decennio.
E il tutto per una pura questione di domanda è offerta, non c’è un valore fondamentale sotto se non una forte convenzione storica e culturale.

Le aziende creano prodotti e servizi reali, generano utili, pagano dividendi.
Un’oncia d’oro invece è un pezzo di metallo che sta fermo in un caveau.

Se l’S&P sale del 18% e l’inflazione cresce del 3%, il potere d’acquisto reale dell’investitore americano è comunque aumentato.
Punto.
Il fatto che non possiate comprare la stessa quantità di oro di prima è un effetto secondario, a meno che non mangiate oro a colazione o viviate in un curioso Paese dove l’oro è la valuta ufficiale.
Nel resto del mondo l’oro è semplicemente un asset – un asset molto importante certamente – che si è apprezzato, come l’argento, il palladio, il platino, il rame e tante altre cose.

Dalio usa questo confronto per evidenziare la svalutazione monetaria, ed è utile per quel fine specifico.
Ma usarlo per dire che le azioni sono un investimento perdente è tecnicamente molto discutibile.

L’inflazione conta:
10.000 dollari investiti nell’S&P 500 50 anni fa, oggi sarebbero più di 3 milioni e mezzo di dollari, ma meno di 600.000, in dollari del 1975.

Per certi versi ha senso guardare al valore reale di un asset, se interessa confrontarlo con il potere d’acquisto dell’investitore perché dà la misura corretta dell’incremento reale di ricchezza.

Dire invece che, misurato in oro, l’S&P 500 ha perso valore no.
Perché il prezzo di uova, hamburger, benzina, auto e case negli Stati Uniti è cresciuto di quasi il 3% nel 2025, non del 65%.

Io ho una teoria sulla visione che Dalio ha dell’oro, che risale sempre al fatto sconvolgente che ha segnato la sua vita, la fine della convertibilità aurea del dollaro nel 1971.

L’oro, però, per dirlo con una battuta, ain’t what it used to be, non è più quello di una volta.
Fino al 1971 l’oncia d’oro aveva un prezzo fisso di 35 dollari;
Solo dal 1972 ha cominciato ad avere un valore che poteva fluttuare in base a logiche di mercato;
Poi si è finanziarizzato: prima sono arrivati i futures e poi dal 2004 gli ETF (e qui da noi gli ETC).
Oggi l’oro non è più la stessa cosa che è stata nei secoli.
Ha aggiunto una dimensione finanziaria speculativa che ha consolidato la sua natura di asset d’investimento.
Ne avevamo parlato qualche mese fa citato un recente studio di Campbell Harvey dal titolo Understanding Gold.

Ma considerarlo una valuta tout court, a maggior ragione oggi che ha queste caratteristiche e che non viene più visto dal mercato come l’ancora ultima di valore e come assicurazione universale contro le crisi – o almeno non unicamente, boh… forse è probabilmente una conclusione un po’ forzata, figlia della visione dell’oro a cui è abituato Dalio.

Poi, è assolutamente vero che se un americano voleva comprare una casa a Forte dei Marmi o a Cannes nel 2025 gli sarà costato di più che nel 2024.
Ma questo rientra nel più generale ciclo di fluttuazione delle valute, non lo vedo come un fatto strutturale.

Cioè, rispetto all’euro, il dollaro oggi è esattamente dove si trovava nel 99, nel 2003, nel 2015, nel 2017, nel 2018, nel 2021 e nel 2022.

È stato impressionante il movimento al ribasso nell’arco di 6 mesi, ma queste dipende più dall’effetto Trump e dalle sue iniziative – e soprattutto dalle sue modalità di comunicazione – non convenzionali.

2° TEMA, collegato a questo: l’azionario americano ha SIGNIFICATIVAMENTE sottoperformato i mercati ex-US principalmente, dice lui, per motivi di stimoli fiscali e monetari, incrementi di produttività e grandi fughe di capitali dai mercati americani.

Anche qui. Alcune cose vere, altre meno.
È vero in dollari, perché il dollaro sì è indebolito quest’anno (dopo 15 anni che praticamente cresceva e basta);
Ma in valuta locale, cioè se guardiamo solo utili, dividendi e variazione delle valutazioni, la differenza è molto meno significativa.

L’S&P 500 ha reso molto meno dei mercati emergenti e di quelli Asiatici ex Giappone.
Ma la differenza con Europa e Giappone, in un singolo anno, non dovrebbe neanche suscitare così tanta attenzione.

Se però guardiamo gli ultimi 10 anni, sempre in valuta locale, ce n’è ancora di strada da fare prima di rilevare una crepa nello stradominio americano.

È stato un anno in cui altri mercati sono andati meglio, punto.
Ci sono stati tanti motivi macroeconomici correttamente rilevati da Dalio: politiche fiscali, investimenti, riarmo, produttività, quello che vuoi.

Ma ce n’è anche uno non da poco: a inizio 2025 i mercati ex-US partivano da valutazioni lontane anni-luce da quelle americane.

E infatti gli altri mercati sono cresciuti soprattutto perché si sono espansi i multipli, cioè le azioni sono diventate proporzionalmente più care rispetto agli utili.
Per l’S&P 500 è stata invece soprattutto una storia di crescita degli utili.
Le valutazioni sono salite anche qui, ma proporzionalmente di meno.

Penso sia il normale riflesso di diverse valutazioni di partenza.

Abbiamo detto tante volte in passato che in futuro ci aspettiamo rendimenti inferiori per il mercato americano perché ormai ha raggiunto valutazioni molto elevate e quindi serve una crescita degli utili molto più alta rispetto agli altri mercati per ottenere lo stesso rendimento totale.

Il 2025 è stato un esempio lampante di questa cosa:
Gli altri mercati pagano dividendi più elevati e hanno valutazioni più basse, che quindi hanno più margine per espandersi;
L’S&P 500 invece paga pochi dividendi e ha valutazioni più tirate. Cresce, in pratica, solo finché crescono gli utili per azione (e nel frattempo le valutazioni non si contraggono naturalmente).

Fair, niente di scandaloso in tutto questo.

Ho anche qualche perplessità sul fatto che ci sia stata tutta questa fuga di capitali esteri dagli Stati Uniti.
All’inizio dell’anno qualcosa del genere è successo, vero, soprattutto tra Marzo e Aprile quando Trump ha cominciato a fare sul serio con la sua personale guerra commerciale contro il mondo intero.

Ma a guardare i numeri di tutto l’anno non mi sembra che poi questa fuga netta di capitali si sia verificata.
Anzi l’acquisto netto di azioni americane da parte di investitori stranieri avrebbe battuto ogni record nel 2025.
C’è stato sicuramente un forte aumento degli acquisti di asset americani con copertura valutaria – e questo ha determinato un’ulteriore pressione sul dollaro.

Ma questo non fa che aggiungere un ulteriore dubbio sulla tesi del declino strutturale del dollaro, perché infatti:
Una grossa parte del suo calo è stato un riequilibrio fisiologico;
Un’altra parte significativa è stata la corsa massiccia alla copertura valutaria degli investitori stranieri, che erano un po’ preoccupati per gli effetti sul dollaro delle iniziative politiche americane, ma non erano disposti a rinunciare al mercato americano.

Ad ogni modo, Dalio rileva che da qui in poi l’investimento nel mercato azionario americano si fa problematico, per una serie di ragioni

PRIMA RAGIONE: le valutazioni sono molto elevate [VERO], al punto che secondo lui l’equity risk premium si farebbe addirittura negativo [e questo invece mi lascia qualche dubbio in più].

Lui dice: rendimento di lungo termine atteso per l’S&P 500 è 4,7%.
Non è sicuramente campato per aria, anche se è una delle previsioni più pessimistiche tra le grandi istituzioni, che si muovono più tra il 5 e il 7%.
AQR, per esepio, di cui sto aspettando con ansia le previsioni aggiornate per il 2026, nel 2025 stimava un rendimento atteso per l’S&P 500 intorno 6,5%.
Anche Goldman stima 6,5%
JP Morgan 6,7%
Deutsche Bank circa 6%

Però ammettiamo che Dalio abbia ragione e che il rendimento nominale atteso sia intorno a 4,7%.
Lui dice che i bond rendono 4,9%, quindi il premio al rischio è negativo.
4,9% intende probabilmente il rendimento dei Treasury con scadenza 30 anni.

Non è esattamente il benchmark risk free tipico per calcolare il premio azionario.
Sarebbe più rigoroso prendere il rendimento reale dell’azionario è sottrargli il rendimento dei titoli di stato decennali indicizzati all’inflazione, che oggi rendono circa 1,8%.

Calcolato in questo modo il premio al rischio è sì basso, ma comunque positivo, non negativo.
Per esempio secondo il nostro amico Victor Haghani siamo intorno all’1,16% premio per l’azionario.

Non sto dicendo che Dalio si sbagli – ci mancherebbe.
Sono d’accordo che valutazioni alte predicono quasi meccanicamente rendimenti futuri inferiori.
Ma inferiori vuol dire inferiori, non necessariamente negativi.
E non necessariamente questo significa: disinvestire dagli Stati Uniti.

Inoltre benché le assunzioni di Dalio siano fondatissime e in buona parte condivisibili, hanno un bias pessimistico.
Potrebbero sottostimare sia l’incremento strutturale della capacità di generare utili delle società americane, che l’AI potrebbe ulteriormente amplificare, sia la sostenibilità di valutazioni così elevate di società che in media fanno grandi profitti e hanno un elevatissimo ritorno sull’equity.

SECONDA RAGIONE: con rendimenti attesi bassi, se i tassi di interessi salgono a causa di pressioni inflazionistiche dovute a dazi, deglobalizzazione e in generale alla sua ferrea convinzione che il valore del denaro continuerà a declinare, allora questo avrebbe un “large negative effect” sulle azioni (e anche sulle obbligazioni corporate secondo lui, che sono altrettanto care).

Vero.
Ma questo è sempre vero.
Anche quando le valutazioni sono meno compresse.

Il prezzo di un’azione o del mercato azionario in generale è: flussi di cassa attesi diviso tasso di sconto, che è la somma di tassi di interesse reali, inflazione e premio al rischio.

PV=flussi di cassa attesi1+tasso di sconto

Se aumentano i tassi di interesse devo dividere i flussi di profitto attesi per un numero più grande e quindi il prezzo scende.
Ma allo stesso tempo il rendimento futuro sale.

Inoltre, anche qui:
È vero che le pressioni inflazionistiche avrebbero un effetto negativo sui prezzi;
Ma gli sviluppi dell’Ai, come di molte rivoluzioni tecnologiche, avrebbero effetti più probabilmente deflazionisitici perché aumenterebbero la produttività e ridurrebero i costi.

Non è chiaro se una cosa compensi completamente l’altra, ma entrambe le ipotesi vanno tenute in considerazione, non solo quella negativa.

Detto questo, se uno è investito a lungo termine – e soprattutto non ha grandi possibilità di fare market timing – tutto ciò è abbastanza irrilevante; anzi, se non è prossimo alla pensione, un investitore dovrebbe quasi sperare in un grosso aumento dei tassi di sconto oggi, così che aumentino i rendimenti di domani, quando avrà più capitale investito e meno reddito da lavoro.

TERZA RAGIONE: lui concede che possa esserci un’ulteriore espansione dei profitti grazie agli sviluppi tecnologici e all’incremento della produttività.
Però solleva dubbi su quanto questi arrivino effettivamente al valore delle imprese – e sono dubbi soprattutto di natura politica, legata alla crescente frammentazione della società americana, alla divaricazione tra pochi super ricchi e tanti più in difficoltà e all’ascesa di personaggi alla Zoran Mamdani, nuovo sindaco musulmano e socialista di New York, che rappresenta tutta l’ala sinistra della politica americana che vorrebbe forzare una redistribuzione della ricchezza.

Storicamente queste cose non hanno mai funzionato bene, ma soprattutto non hanno un effetto positivo sul valore degli asset finanziari, che iniziano subito a scontare il rischio di tasse più alte, profitti inferiori, minori incentivi allo sviluppo futuro e così via.

Su questo, invece, faccio fatica a trovare falle nel suo ragionamento.
Temo che possa aver ragione.
Gli estremi, di destra e di sinistra, ai mercati non piacciono mai, perché tra l’altro poi finiscono per assomigliarsi molto.

On top a questo Dalio segnala una grossa trasformazione a livello geopolitico che si è compiuta nel 2025, con il passaggio dal multilateralismo del passato, almeno di facciata, in cui in teoria le organizzazioni internazionali erano quelle deputate a coordinare la cooperazione tra i vari Paesi, all’unilateralismo, in cui si cerca di affermare la forza di singoli stati di perseguire politiche nel proprio interesse (che chiaramente è il playbook di Trump e Xi Jinping).

Questo porta ad aumento di spesa militare, aumento del debito per finanziarla, maggiori politiche protezionistiche, tensioni geopolitiche e quindi maggiore domanda di ora e minore di titoli di Stato, dollari e altri asset nominali.

Come dicevo all’inizio, in questo quadro il famoso portafoglio All Season, pieno di bond a lunga scadenza, che Dalio si era inventato anni fa, non so quanto verrebbe sottoscritto da Dalio stesso.

Lui scrive invece che nella misura in cui il valore del denaro va giù, il valore reale delle obbligazioni si riduce anche se il prezzo nominale sale.
Nei prossimi anni il Tesoro americano deve rifinanziare 10.000 miliardi di dollari, quasi un terzo del debito complessivo, a tassi di interessi molto più alti che prima del 2022.
Per evitare salassi, è possibile che la politica farà pressione sulla Fed per tenere i tassi reali bassi anche se l’inflazione dovesse salire, per contenere il costo del debito – ammesso che i Bond vigilantes siano d’accordo e non facciano comunque salire i rendimenti sui titoli a lunga scadenza, su cui la Fed non ha alcun controllo diretto.

Per queste ragioni, quindi, le obbligazioni a Dalio stesso sembrano “unappealing”, poco interessanti, soprattutto quelle a lunga scadenza, immaginandosi che appunto soprattutto le lunghe scadenze potrebbero soffrire di più in futuro.

Ora, come dicevo all’inizio, lui giustamente non dà delle vere e proprie raccomandazioni di investimento, però il post che sta girando su X è abbastanza coerente con le cose che dice.

CONSIGLI DI DALIO PER IL 2026

Vediamo allora quali sono i suoi consigli per il 2026:

LONG, cosa comprare:
ORO, ovviamente, il suo grande amore dal 1971;
Azioni ex US, che potrebbero continuare a sovraperformare, soprattutto per un investitore in dollari, che avrebbe del rendimento extra dall’ulteriore indebolimento del dollaro;
Mercati Emergenti, soprattutto Cina, che potrebbe essere il vincitore vero della Deglobalizzazione, forte anche del suo immenso sviluppo tecnologico e della sua capacità di annientare le economie occidentali riversandoli di prodotti cinesi a basso costo figli della sua sovracapacità produttiva.
Più nello specifico poi:
Azioni della difesa
Azioni legate a realtà nel settore manifattura e infrastrutture
Azioni legate al mondo dell’energia (come sappiamo l’AI è massicciamente energivora)

SHORT, da cosa stare alla larga:
S&P 500
Bond a lunga scadenza
Asset illiquidi, come private equity e venture capital, che dopo un decennio di soldi gratis ora stanno avendo difficoltà e potrebbero essere costretti a svendere all’improvviso
Dollaro.

Ora, in tutta onestà sono d’accordo sulla maggior parte delle cose – e fino a prova contrario se Dalio parla è sempre meglio starlo ad ascoltare.
Probabilmente però in proporzioni diverse:

Io ho il 50% della mia parte azionaria investita in S&P 500:
Rispetto all’MSCI ACWI è poco, dovrei essere sul 64%;
Rispetto alla visione di Dalio, soprattutto per un investitore non dollar-based e senza copertura valutaria, probabilmente è tantissimo.

Io sono convintissimo che i rendimenti futuri dell’azionario americano siano inferiori.
Ma allo stesso tempo sono molto più ottimista sulla capacità delle società americane di stupire in positivo ancora a lungo e meno pessimista sul destino del dollaro.
Quindi ok così.

Azioni ex US: come ovvia conseguenza queste risultano sovrappesate.
Ma la mia preferenza è comunque su azioni dei Paesi Sviluppati, con un leggero home bias sulle società dell’Eurozona
Sugli emergenti invece, e sulla Cina in particolare, sono molto meno bullish di Dalio. La Cina ha fatto passi da gigante colossali in questi anni. Ma il suo modello iperdirigista, focalizzato su sviluppo tecnologico e industriale e contenimento del consumo interno, ha dimostrato di funzionare per un Paese emergente. È tutto da capire se possa funzionare in quella che si candida a diventare la prima economia del mondo.
Finché sei un’economia emergente puoi puntare tutto sulle esportazioni;
Ma quando diventi un’economia sviluppata anche il consumo interno deve crescere – e lì tante dinamiche potrebbero cambiare.

Per quanto riguarda le singole scommesse settoriali per me invece è un grande no.
Ma è un no per me perché sono convinto che un investitore privato non dovrebbe fare scommesse settoriali.

Se prendete il report annuale di Morningstar Mind The Gap, gli investimenti settoriali sono quelli in cui l’investitore medio sottoperforma di più rispetto al mercato.

Le considerazioni di Dalio su difesa, infrastrutture ed energia sono assolutamente condivisibili ma è sempre molto difficile capire quanto sia già prezzato nelle valutazioni di oggi e quanta benzina ci sia ancora in questi settori.

ORO: qui la mia posizione è un po’ a metà strada:
Nel frattempo è arrivato a pesare il 10% del mio portafoglio. Probabilmente fino a 15% sarei disposto a tenerlo senza ribilanciare. Non sono invece certo che andrei oltre.
Mi piace il suo investment case come diversificatore di un portafoglio azionario, forse oggi meglio delle obbligazioni.
E sono d’accordo che in caso di escalation geopolitiche drammatiche, in qualche modo il mercato finisca sempre lì a comprare oro.
Dall’altra parte non ignoro la componente speculativa che ha guidato in parte il prezzo dell’oro nel 2025, che può girarsi dall’altra pate in qualunque momento.
E infine non sposo del tutto l’idea che l’oro sia cresciuto in quanto valuta reale e che quindi questo sia un trend strutturale inarrestabile

Quindi ok avere una quota significativa di oro, ma ricordiamoci che è un asset puramente speculativo che non produce cash-flow. E il cash-flow, fino a prova contraria, è la ragion d’essere di un investimento in quanto tale.

Infine i BOND:
su questo Dalio dice quello che stanno dicendo praticamente tutti, ossia meglio le scadenze brevi di quelle lunghe perché il debito, l’inflazione, bla bla bla.
Però proprio per il fatto che lo stanno dicendo tutti, ma proprio tutti, da un punto di vista contrarian questa cosa diventa per me un investment case.
Se lo stanno dicendo tutti i prezzi probabilmente riflettono già questa cosa.
Ogni ulteriore “steepening” della curva dei rendimenti presuppone che accada qualcosa che nessuno in realtà può prevedere
Io non investo in titoli americani ultralunghi perché non voglio avere l’incognita valutaria
Ma su quelli Europei continuo a tenere 6-7% di esposizione complessiva.

Chissà, forse proprio perché tutti, incluso Dalio, temono i bond lunghi, magari offrono valore asimmetrico come assicurazione contro una recessione deflazionistica che nessuno vede più.
Ray Dalio non è un profeta e non è un catastrofista.
È uno che ci ricorda una verità scomoda: il debito non sparisce mai, cambia solo il modo in cui viene pagato.
Il suo eccesso, se vogliamo chiamarlo così, sta nel rischio di trasformare una diagnosi probabilmente corretta in una narrativa totalizzante. Perché i sistemi economici non collassano come edifici, si logorano come rocce: lentamente, in modo irregolare, spesso molto più a lungo di quanto sembri ragionevole.
Dalio guarda il mondo e vede un grande ciclo che si chiude.
Io sono più portato a vedere un sistema che continua ad adattarsi, soprattutto grazie alla tecnologia e all’innovazione. Magari diventerà più diseguale, più politicamente instabile, più complesso.
Ma non per questo inutilizzabile per chi investe.
La lezione giusta da portarsi a casa quindi non è né “fare all in sull’oro”, né “scappare dagli Stati Uniti”.
La lezione è capire da dove arrivano i rendimenti, chi paga il costo del debito e quali rischi sono visibili e quali no.
Il rischio più grande, oggi, non è una crisi improvvisa.
È restare ancorati a strumenti nominali in un mondo che tende a risolvere i suoi problemi svalutando silenziosamente la moneta.
Ma il secondo rischio più grande è farsi paralizzare da questa consapevolezza e smettere di investire con uno sguardo ottimistico al lungo termine.
Perché investire è, in fondo, una professione di fede razionale.
È accettare che il futuro sarà disordinato, contraddittorio, politicamente instabile…
e che nonostante questo le imprese continueranno a creare valore, le persone continueranno a innovare, e il capitale troverà comunque il modo di essere remunerato.
E il lavoro dell’investitore non è prevedere quando tutto cambierà, ma costruire un portafoglio che funzioni anche se non cambia nulla e sopravviva se invece cambia tutto.
Mettiamola così:
Un conto è individuare correttamente i segni di un potenziale declino;
Un conto è quanto quel declino ci mette davvero a concretizzarsi: e potrebbero volerci un tempo molto più lungo dell’orizzonte di investimento di tutti noi.

Quindi grazie Ray, facciamo tesoro di tutta la tua immensa saggezza, ma per il momento il mio ingenuo ottimismo continuerà a prevalere nelle mie decisioni di investimento.

Bene amici miei fine dell’episodio di oggi, ancora una volta vi invito a mettere segui e attivare le notifiche su spotify, Apple podcast e YouTube per supportarci e permetterci di continuare a produrre contenuti che vi raccontano che l’inesorabile declino dell’occidente è ormai prossimo, questione di giusto 2-3-50-100 anni e poi ci siamo sempre nuovi.

Per questo episodio invece è davvero tutto e noi ci rivediamo tra pochi giorni con un nuovo appuntamento assieme, sempre qui, naturalmente, con The Bull il tuo podcast di finanza personale.