Riccardo
Bentornato al mio podcast The Bull.
Ben, nel tuo intervento hai anticipato che il nuovo libro si intitola Risk and Reward e non qualcosa come How to Get Rich o How to Build a Perfect Portfolio. Quindi «rischio» è la prima parola del titolo.
Perché hai deciso di rendere il rischio il concetto fondamentale, il punto di partenza assoluto del tuo libro?
Ben Carlson
Sì, penso che il concetto stesso di rischio e di rendimento implichi che le due cose siano inseparabili. Se non capisci una delle due, difficilmente riuscirai a gestire bene l’altra.
Inoltre penso che rischio significhi cose diverse per persone diverse e tutto il concetto dell’investire ruota in realtà intorno ai compromessi e al minimizzare i rimpianti. Da un lato bisogna saper gestire il rischio, dall’altro bisogna anche evitare di ostacolare se stessi per poter ottenere il rendimento.
Quindi penso che l’idea di gestione del rischio, il livello di rischio che si decide di assumere e il modo in cui si reagisce al rischio sia la componente più importante per diventare un buon investitore.
Riccardo
Sì, molti investitori dicono di capire il rischio, ma sembrano comunque sorpresi ogni volta che il rischio si manifesta davvero.
Nell’aprile del 2025 abbiamo avuto il Liberation Day con tutto il caos che ne è seguito. Quest’anno, poi, la guerra con l’Iran. Ogni volta che succede qualcosa, le persone vanno nel panico, come se fosse qualcosa di totalmente inatteso. Un «cigno nero», quando in realtà i mercati subiscono correzioni del 10–20% in maniera molto sistematica.
Perché secondo te esiste questo divario così grande tra il conoscere il rischio a livello teorico e il viverlo davvero sulla propria pelle?
Ben Carlson
Sì, William Bernstein aveva una citazione fantastica: «Gli unici cigni neri sono gli eventi storici che non hai ancora studiato». E penso che sia normale restare sorpresi da ciò che accade nei mercati, perché nessuno può prevedere il futuro, però non dovresti sorprenderti del fatto che prima o poi verrai sorpreso.
Pensa a tutto quello che è successo: la pandemia, migliaia di miliardi di dollari di spesa pubblica, un’inflazione alle stelle, i tassi di interesse passati molto rapidamente da livelli bassissimi a livelli molto alti. Quindi penso che nessuno avrebbe potuto prevedere davvero tutto questo in anticipo.
Credo che la cosa fondamentale da capire sia che la propria percezione del rischio cambia continuamente. Le persone vogliono assumersi più rischio quando i prezzi salgono e meno rischio quando i prezzi scendono. Per questo credo che si debba trovare un modo per mantenere equilibrio e sangue freddo quando succedono queste cose.
Riccardo
Tempi interessanti.
Ben Carlson
Sì, dei tempi interessanti.
Riccardo
Sì, tendiamo spesso a oscillare come un pendolo tra la paura della volatilità nel breve periodo — e quindi prendere meno rischio di quanto dovremmo — e la paura di perdere potere d’acquisto nel lunghissimo termine.
E in questo secondo caso il rischio non è prenderne troppo, ma prenderne troppo poco.
Qual è la tua opinione su questo tema? Perché ci troviamo davanti a due tipi di rischio che sembrano piuttosto difficili da conciliare tra loro.
Ben Carlson
Sì, io ho avuto a che fare con entrambe queste tipologie di investitori. Ci sono investitori che per loro natura, per il loro temperamento emotivo, sono più conservativi e poi ci sono persone che invece sono semplicemente più aggressive.
Credo che la cosa davvero importante sia capire in quale di questi due gruppi ti riconosci. Sei una persona più prudente, hai bisogno di dormire tranquillo la notte, oppure sei una persona più aggressiva che vuole spingere sull’acceleratore? E non penso ci sia una risposta giusta o sbagliata, però bisogna comprendere bene i compromessi che ogni decisione comporta.
Se sei una persona molto aggressiva negli investimenti, dovrai convivere con maggiore volatilità e con la possibilità di subire perdite elevate. Se invece hai un approccio più conservativo al portafoglio, dovresti accettare rendimenti attesi più bassi e forse la necessità di risparmiare di più.
Quindi credo che alla fine sia fondamentale capire chi sei tu davvero: qual è il tipo di rischio che ti crea più disagio? Essere troppo prudente e perdere grandi opportunità di guadagno, oppure essere più aggressivo e andare incontro a perdite importanti? Devi capire quale equilibrio funziona meglio per te.
Riccardo
«Disagio» è davvero una parola perfetta.
Sono ossessionato dall’idea che il cosiddetto equity premium puzzle ruoti tutto attorno alla capacità delle persone di sopportare il disagio. La grande maggioranza degli individui non vuole affrontare gli aspetti negativi dell’essere investiti nel lungo periodo. Tutti vogliono i rendimenti di lungo termine, ma senza il disagio del breve termine.
Qual è la tua opinione a questo riguardo? Potrebbe essere questa una chiave per spiegare il puzzle?
Ben Carlson
Sì, certo. Il sacro graal sarebbe ottenere rendimenti elevati dal mercato azionario con bassa volatilità. Sarebbe fantastico non doversi preoccupare dei periodi negativi, poter incassare un 10% anno dopo anno. Purtroppo però non è questo il modo in cui funziona.
Credo che per la maggior parte delle persone il modo migliore per gestire questi estremi sia attraverso la diversificazione: detenere diverse asset class che possono comportarsi in modo differente in momenti differenti.
Il problema è che la diversificazione non è facile perché nel tuo portafoglio ci sarà sempre qualcosa che sta sottoperformando. Quando le cose vanno molto bene ti chiedi: perché dovrei avere strumenti più conservativi? Poi però quando il mercato azionario crolla ti chiedi: perché non ho più obbligazioni e più cash?
Nel libro racconto la storia di Jack Bogle che aveva notoriamente un portafoglio 50/50. E lui diceva: «Per metà del tempo temo di avere troppe azioni e per l’altra metà temo di non averne abbastanza.» Credo che se sei una persona incline agli estremi, devi trovare una forma di equilibrio.
Riccardo
Ora, questo è un periodo difficile per essere diversificati, perché dopo lo scoppio della guerra con l’Iran praticamente tutte le asset class — a eccezione del petrolio, ovviamente — sono scese, almeno per un certo periodo.
Molte persone mi chiedono: «Ma allora cosa è successo? Mi avevi detto che le azioni vanno bene nei periodi positivi, che le obbligazioni servono da bilanciamento e che l’oro funziona bene quando scappano le guerre. Invece adesso sembra che tutto stia andando giù contemporaneamente.»
Tu cosa risponderesti a questa preoccupazione?
Ben Carlson
Sì, penso che una delle difficoltà della diversificazione sia proprio questa. Tutte le asset class possono cambiare comportamento a seconda del contesto. Non esiste nulla di scolpito nella pietra del tipo: «quest’asset class protegge perfettamente da questo rischio».
La diversificazione non significa riuscire a proteggersi nel giro di giorni, di settimane, di mesi o persino di anni. La diversificazione serve a sopravvivere ai cicli di lungo periodo.
Ci sono momenti in cui le obbligazioni ti proteggono davvero, ma in un caso come il 2022, ad esempio, è stato proprio il mercato obbligazionario a contribuire al sell-off dell’azionario. Perciò bisogna capire che queste correlazioni non sono fisse, cambiano in continuazione.
Paradossalmente penso che questo sia anche uno degli aspetti positivi della diversificazione. A volte hai asset class che si muovono tutte nella stessa direzione, altre volte invece prendono direzioni diverse. Sarà mai perfetto — non è come nella frontiera efficiente di Markowitz, dove tutto sembra costante e ottieni il grafico perfetto. Nel mondo reale le cose non funzionano davvero così.
Riccardo
Nel tuo libro c’è una bellissima citazione su Harry Markowitz e sul fatto che, pur essendo il padre della moderna teoria del portafoglio, avesse in realtà un approccio molto umano al modo di investire il proprio patrimonio. Ce la racconti?
Ben Carlson
Sì. Era quasi… troppo umano.
In pratica diceva: «Avrei potuto calcolare tutte le covarianze, le correlazioni, tutto il resto, ma alla fine ho semplicemente cercato di capire di cosa mi sarei pentito di meno.»
Ed è per questo che dico sempre che investire in fondo è una forma di minimizzazione dei rimpianti. Di cosa ti pentirai meno? Del partecipare sia ai guadagni sia alle perdite, oppure del fare un passo indietro e non vivere né gli uni né gli altri in maniera così intensa? E questa, alla fine, è una domanda profondamente personale.
Riccardo
L’investimento passivo è un grande concetto, ma il termine «passivo» è in realtà un po’ fuorviante. La parola stessa può trarre in inganno, perché il «non fare nulla» — tema di cui parli spesso — negli investimenti è tutt’altro che un atteggiamento pigro. È una scelta deliberata.
Perché allora ci sembra così irresponsabile non fare nulla, anche quando molto spesso sarebbe la decisione più razionale da prendere?
Ben Carlson
C’era una vecchia regola dell’esercito romano che diceva: «L’azione elimina la paura.» E credo che il punto sia proprio questo: fare qualcosa ci dà la sensazione di avere le mani sul volante, anche se spesso si tratta solo di un’illusione di controllo.
Nella maggior parte degli ambiti della vita reale vale la regola per cui più fai, più ti impegni, migliori saranno i risultati. I mercati però non funzionano così. Fare più cose e impegnarsi di più negli investimenti non significa necessariamente ottenere risultati migliori, anzi, molto spesso significa ottenere risultati peggiori.
Il problema è che non fare nulla richiede in realtà un grande lavoro perché implica fare tutto il lavoro prima. Devi stabilire delle linee guida per i tuoi investimenti, devi creare regole in anticipo, devi automatizzare le buone decisioni.
Quindi penso che non fare nulla quando il tuo piano lo prevede sia molto difficile, proprio perché tutte quelle decisioni devono essere prese prima, non nel momento di tensione.
Riccardo
È praticamente un superpotere. Io ricevo almeno 50–100 notifiche al giorno da CNBC, The Wall Street Journal e Financial Times.
La maggior parte del tempo mi sento sommerso da notizie e rumore di fondo. È difficile restare fermi, perché tutti noi ci sentiamo in qualche modo obbligati a fare qualcosa, dato che sembra che il mondo stia andando a rotoli almeno tre o quattro volte all’anno.
Hai parlato di tutte le notifiche. Nell’era dell’informazione è impossibile ignorare completamente il rumore. Quale pensi sia la vera soluzione?
Ben Carlson
Penso che la vera soluzione sia creare dei filtri. Bisogna capire a quali informazioni si vuole reagire. Ci sono alcune situazioni in cui ha senso reagire perché cambiano il profilo rischio-rendimento del tuo portafoglio.
Esistono determinati trigger di acquisto e di vendita: se succede A, allora farò B. Ma il punto fondamentale è proprio questo: devi avere dei filtri perché se provi a seguire tutto quello che accade, tutte le notizie, tutte le notifiche, tutti gli alert, oggi può diventare incredibilmente opprimente. Il rumore è continuo, incessante.
Riccardo
Una delle domande che ricevo più spesso riguarda gli investimenti ai massimi storici. Ed è difficile non investire ai massimi storici, soprattutto negli ultimi quindici anni, perché abbiamo passato gran parte del tempo proprio sui massimi assoluti.
So che ti ho già chiesto di Bob l’anno scorso, ma non posso fare a meno di tornare sull’argomento, anche perché il tuo post su Bob è stato il più letto di sempre. Potresti raccontare di nuovo la storia di Bob?
Ben Carlson
Sì, l’ho scritto nel 2014 perché il mercato azionario non aveva toccato nuovi massimi storici fino al 2013, dopo la grande crisi finanziaria. Quando finalmente siamo tornati sui massimi, le persone si sono spaventate di nuovo.
Allora ho detto: «Va bene, e se qualcuno investisse sempre e solo ai massimi storici, essendo il peggior market timer del mondo?» Una persona che tiene tutto in liquidità e investe solo quando il mercato raggiunge un nuovo massimo, proprio prima di grandi crolli.
Bob avrebbe investito prima del bear market del 1973–74, prima del crash del 1987, prima dello scoppio della Dotcom Bubble e prima della grande crisi finanziaria del 2008. Ma il punto interessante è che sarebbe rimasto investito, avrebbe messo i soldi nei momenti peggiori, poi li avrebbe lasciati lì a lavorare nel tempo.
Anche investendo subito prima del crollo del 1987, quando il mercato perse il 20% in un solo giorno, Bob avrebbe continuato a restare investito e alla fine il risultato sarebbe stato comunque molto buono: sarebbe diventato milionario grazie alla crescita e alla capitalizzazione nel lungo periodo.
Dall’altro lato ho anche analizzato cosa sarebbe successo se Bob fosse riuscito a fare il contrario, cioè investire sempre ai minimi di mercato. Avrebbe fatto meglio in quel caso. Ma la cosa interessante è che avrebbe fatto ancora meglio di entrambe le strategie se semplicemente avesse fatto dollar cost averaging in maniera costante.
Riccardo
Già.
Ben Carlson
Certo, quindi anche se Bob fosse stato il miglior market timer di sempre e fosse riuscito a tenere tutta la liquidità per investirla solo ai minimi, avrebbe comunque fatto meglio semplicemente investendo gradualmente, lasciando lavorare il capitale proprio grazie alla forza della capitalizzazione composta.
Quando ho fatto i calcoli per quel pezzo, ricordo che la prima volta sono rimasto un po’ sorpreso: «Wow, ma è molto meglio di quanto mi aspettassi.» È una cosa sorprendentemente potente. È semplicemente l’effetto del compounding nel tempo. Un orizzonte temporale sufficientemente lungo tende a smussare gli errori di timing.
Riccardo
Capisco. In giornate molto negative dei mercati mi capita spesso di pensare a Bob e di dire: «Bob, in fondo, stava comunque bene.»
Ben Carlson
Sì, ce l’ha fatta.
Riccardo
C’è un punto molto interessante nel tuo libro con cui mi ritrovo molto. Molto spesso mi viene chiesto: «Se le azioni sono l’asset più redditizio nel lungo periodo, perché dovrei preoccuparmi di investire anche in altro? Obbligazioni, oro, materie prime… perché complicarsi la vita?»
Come si fa ad allineare gli obiettivi di lungo termine con i bisogni e le emozioni del breve termine?
Ben Carlson
Sì, quando ha vinto il premio Nobel per l’economia, Daniel Kahneman ha detto una cosa fondamentale: uno dei motivi per cui è difficile concentrarsi esclusivamente sul lungo periodo è che la vita non si vive nel lungo periodo. La vita si vive nel breve termine.
Per questo alcune persone hanno bisogno di una copertura emotiva, anche se i numeri, anche se il foglio Excel ti dicono che sei giovane e dovresti avere tutto investito in azioni.
Ho sentito da un ragazzo più giovane proprio questa settimana: «Ho 20 anni, ma ho un portafoglio 60–40. È una follia?» E lui mi ha detto: «Lo faccio perché conosco me stesso e so che non riuscirei a sopportare di avere tutto investito in azioni.»
Gli ho risposto: «Se sai che con il 100% in azioni non riusciresti a restare investito e venderesti al primo segnale di volatilità, allora avere un portafoglio più diversificato ha senso, anche se sulla carta non è la scelta ottimale.»
Io dico sempre che un portafoglio buono che riesci a mantenere nel tempo è molto meglio di un portafoglio perfetto che però abbandoni al primo momento di panico.
Riccardo
Parlando di Kahneman, lui ha reso il concetto di bias una parte fondamentale della finanza moderna.
Uno dei più impressionanti, secondo me, è l’extrapolation bias: le persone tendono a prendere trend di breve periodo e a proiettarli nel futuro, il che crea momentum di breve termine e costruisce narrazioni che poi vengono percepite come se dovessero durare per sempre.
E cosa ne pensi di questo? Vedi anche tu questa tendenza a estrapolare, che si traduce in FOMO nei momenti positivi e in paura di perdere soldi in quelli negativi?
Ben Carlson
Sì, è davvero difficile mantenere quella mentalità a causa del recency bias. Ci sono studi che mostrano che quando le persone vedono qualcosa accadere tre volte di fila, il nostro cervello automaticamente tende a pensare che accadrà anche una quarta volta.
Ed è interessante perché dopo la crisi finanziaria del 2008 tutti si preparavano a una nuova crisi. Ora invece negli anni 2020 siamo all’opposto. Si pensa: questo bull market continua a salire, ogni volta che scende un po’ rimbalza subito. Non ci sono più recessioni, non ci sono più veri cicli del credito.
Credo che serva un promemoria per entrambe le visioni. Dopo periodi molto negativi spesso arrivano cose positive, ma dopo periodi molto positivi a volte arrivano anche cose negative. Bisogna riuscire a tenere entrambe queste idee nella testa contemporaneamente.
Ed è anche per questo che studio la storia dei mercati, perché ti ricorda che tutto è ciclico, anche se alcuni cicli durano più a lungo di altri.
Riccardo
Vedi un cambiamento nei pattern di mercato rispetto a questo fenomeno? A partire dalla pandemia abbiamo avuto crisi a «V», con una grande presenza di investitori retail che compravano ogni ribasso — il famoso «buy the dip», che è diventato una caratteristica degli ultimi cinque o sei anni.
Secondo te questo ha in qualche modo cambiato il modo in cui si comportano i mercati?
Ben Carlson
È interessante perché credo che oggi gli investitori retail siano più disciplinati rispetto al passato. Molte persone hanno assimilato il concetto che quando i mercati scendono e la volatilità aumenta, in realtà quello può essere il momento in cui comprare.
Il problema è cosa succede quando questo scenario dura più di pochi mesi. La domanda è se nell’era delle informazioni questi cicli si siano semplicemente accelerati — sono diventati più rapidi rispetto al passato. Non lo so con certezza, però la sensazione è quella.
Questo è il punto: non lo sappiamo finché non lo vivremo davvero. Credo che la cosa più difficile per gli investitori giovani sia proprio questa. Non sai davvero come reagirai ad una crisi finanziaria finché non ci sei dentro.
Riccardo
Sì, è molto interessante da osservare, perché negli ultimi due decenni abbiamo avuto molta innovazione: ETF, fondi indicizzati… tutto questo ha reso l’investimento molto più accessibile, praticamente a chiunque nel mondo. E milioni di persone hanno imparato che investire nel lungo periodo è, in generale, una buona idea.
La mia domanda è: questo cambiamento è dovuto al fatto che gli investitori retail oggi sono più informati, oppure semplicemente oggi nessuno crede che una nuova crisi finanziaria possa davvero capitare?
Ben Carlson
Sì, è interessante. Ovviamente queste cose non succedono spesso. Quello potrebbe essere stato un evento unico nella vita o comunque qualcosa di estremamente raro.
Forse, come diceva Charlie Munger, nel corso della tua vita da investitore probabilmente dovrai assistere due o tre volte ad un crollo del mercato azionario in cui il suo valore si dimezza.
Riccardo
Tagliato a metà.
Ben Carlson
Sì, esatto. Però questo non significa che succeda continuamente. Mi piace l’idea di usare la probabilità quando si investe. Sì, il mercato azionario potrebbe anche dimezzarsi, ma è un evento con una probabilità piuttosto bassa che accada domani.
Devi comunque costruire un portafoglio abbastanza robusto, ovvero avere abbastanza forza emotiva da poter sopportare anche questo tipo di eventi. Io ho vissuto la crisi del 2008, all’epoca ero solo un giovane investitore. Oggi però ho un portafoglio più grande: perdere la metà della mia ricchezza sarebbe molto più doloroso rispetto a quando avevo 25 anni.
Il modo in cui vedo tutta questa cosa è che rischio significa cose diverse per investitori diversi in fasi diverse della propria vita. Un bear market è molto più rischioso per un pensionato che non ha più un reddito da lavoro rispetto a un giovane ventenne che sta investendo.
Riccardo
Sicuro.
Riccardo
Sì, non dirlo a Michael Burry che le grandi crisi finanziarie non succedono spesso, perché lui praticamente una volta ogni tre mesi prevede una nuova grande crisi finanziaria in arrivo ormai da 15 anni.
Ben Carlson
Sì, ogni volta scelgono la prossima.
Riccardo
Negli ultimi cinque anni, la grande nuova «figura» è l’inflazione. Era stata praticamente dimenticata dopo la grande crisi finanziaria. Ora però è tornata, e rappresenta un rischio che incombe anche per gli anni a venire.
Quando si pensa alle migliori coperture contro l’inflazione, di solito si citano oro, materie prime, real asset e i TIPS. Il tuo libro però fa un’osservazione molto interessante: una delle migliori protezioni contro l’inflazione è in realtà un buon lavoro. Potresti approfondire questo punto?
Ben Carlson
Sì, penso che tu abbia ragione. L’inflazione è stata qualcosa di nascosto per così tanto tempo che le persone non sapevano davvero come reagire quando è tornata.
Allora ho detto una cosa a cui molte persone che si occupano di finanza personale non prestano abbastanza attenzione: il reddito. Si parla molto di risparmiare, di essere più frugali, di investire meglio, ma non si parla abbastanza di come guadagnare di più.
Credo che se riesci ad aumentare il tuo stipendio più velocemente del tasso di inflazione, questa sia una grande copertura. Perché ti permetterà di risparmiare di più, ti dà un margine di sicurezza maggiore, ti dà anche un piano di riserva.
Puoi anche essere il miglior investitore del mondo, ma se non hai abbastanza soldi da investire, non riesci a risparmiare, allora non importa quanto sei bravo. Prima devi sistemare quel pezzo.
Riccardo
Con l’impennata dell’inflazione nel 2022, le obbligazioni hanno subito un violento riaggiustamento e molti investitori si sono sentiti traditi dalla parte «sicura» del loro portafoglio. Le obbligazioni si sono semplicemente comportate come dovevano comportarsi quando i tassi salivano da zero.
Secondo te il caso di investimento nelle obbligazioni è ancora valido nonostante i debiti molto alti, la dominanza fiscale, l’inflazione che è una minaccia incombente?
Ben Carlson
Credo che le obbligazioni siano state per molto tempo un asset class no-brainer: con tassi in calo non importava davvero cosa si possedesse. Penso che ciò che gli investitori hanno imparato in questo decennio è che forse devono essere più intelligenti nel diversificare la parte obbligazionaria del portafoglio.
Questo può significare detenere strumenti come i TIPS che coprono il rischio di inflazione, oppure mantenere una componente simile alla liquidità come T-bill o money market fund, strumenti a brevissimo termine. Questi sono un buon hedge contro l’aumento dei tassi.
Credo che una cosa positiva emersa da tutto questo sia che dopo un periodo di tassi estremamente bassi — in Europa in alcuni casi addirittura negativi — oggi invece esiste nuovamente rendimento in tutto il mondo. I bond governativi americani rendono circa il 4–5%, che non è eccezionale, ma è molto meglio rispetto alla maggior parte degli anni 2010.
E oggi, se guardi al futuro, il mercato obbligazionario è abbastanza semplice: parte dal rendimento iniziale e sottrae eventuali default, e su un orizzonte di 5–10 anni il risultato sarà molto vicino a quello. Quindi sì, 4–5% l’anno sulle obbligazioni è un rendimento piuttosto buono.
Riccardo
Sì, esiste una relazione matematica per cui, circa dopo due volte la duration meno un anno, un portafoglio obbligazionario tende a realizzare un rendimento vicino al rendimento iniziale. È una dinamica piuttosto meccanica.
Ma le persone tendono a dimenticare che quando i prezzi delle obbligazioni scendono, i rendimenti futuri aumentano, giusto?
Ben Carlson
Sì, hai ragione. È più una questione matematica nelle obbligazioni rispetto al mercato azionario.
Riccardo
Sì. E quando si tratta di azioni, molte persone pensano che si comportino allo stesso modo. Per esempio, abbiamo qui John Cochrane e John Campbell: entrambi hanno una forte convinzione su questo punto. Quando le valutazioni sono elevate, i rendimenti futuri tendono a essere più bassi, e viceversa.
E oggi abbiamo valutazioni molto elevate nel mercato azionario, e il mercato è trainato da una manciata di mega-titoli. Tu di recente hai scritto della possibilità di un melt-up del mercato. Qual è il tuo punto di vista? Si tratta di un rialzo razionale o di una frenesia eccessiva?
Ben Carlson
Sì, la cosa difficile delle valutazioni, come diceva Peter Bernstein nel suo libro classico Against the Gods, è che la parte più difficile della regressione verso la media è quando la media stessa si sta spostando. E credo che sia proprio quello che abbiamo visto.
Le aziende oggi sono molto diverse rispetto al passato: sono più efficienti, hanno bisogno di meno dipendenti, richiedono meno reinvestimenti di capitale e hanno margini molto più alti. Ed è per questo che è stato così difficile per chi è rimasto ribassista sulle valutazioni del mercato azionario americano negli ultimi 10–15 anni.
John Templeton diceva che le quattro parole più pericolose negli investimenti sono «questa volta è diverso». E poi più avanti nella sua carriera ha anche ammesso che in realtà circa il 20% delle volte le cose sono effettivamente diverse.
Per quanto riguarda il melt-up, il Nasdaq 100 ha fatto circa il 22% anno negli ultimi 10 anni. Ovviamente non può durare per sempre, ma come dicevamo parlando del pendolo, è molto difficile capire quanto lontano possa arrivare in una direzione o nell’altra.
Cercare di mettersi davanti al treno e dire «questo è il top» è estremamente difficile e non credo che nessuno riesca a farlo in maniera consistente. Se qualcuno riuscirà a chiamare il top di questo mercato sarà puramente per caso, per fortuna.
Riccardo
Anche i principi contabili sono diversi.
Ben Carlson
Sì, esatto. Ci sono semplicemente molte cose diverse rispetto al passato.
Riccardo
E l’IA è chiaramente la forza dominante nei mercati oggi. Al di là del mercato azionario, e pensando all’intelligenza artificiale in generale, sei più nel campo «l’IA distruggerà ogni lavoro nel mondo», oppure «l’IA aumenterà la produttività in maniera incredibile», oppure ancora «l’IA migliorerà un po’ la produttività ma senza grandi sconvolgimenti»?
Ben Carlson
Penso che sia possibile avere entrambe queste idee in mente contemporaneamente. Nel corso del tempo ci sono state molte innovazioni tecnologiche che hanno sconvolto il mercato del lavoro. Quello che penso spaventi di più le persone in questo caso è la velocità del cambiamento.
Siamo passati da una società agricola in cui circa l’85% delle persone lavorava nei campi a una società industriale, ma questo processo ha richiesto diversi decenni. Oggi potremmo vedere una transizione simile, ma molto più rapida.
Io sono ottimista sul fatto che l’IA creerà molti nuovi lavori che oggi non siamo nemmeno in grado di immaginare. Penso anche che renderà più facile per le persone avviare nuove attività in autonomia.
Detto questo, credo anche che la fase di transizione possa essere complicata. È possibile essere contemporaneamente positivi e preoccupati per questi cambiamenti.
Riccardo
Sì. Forse la velocità è senza precedenti, non il modello.
Ben Carlson
Sì, esattamente. Credo che oggi sia più difficile che mai mantenere una mentalità di lungo periodo perché nel breve termine succedono troppe cose. Quindi come si fa a essere pazienti di fronte a tutti questi cambiamenti? Sembra quasi che uno debba fare qualcosa, qualsiasi cosa, proprio adesso.
Riccardo
I tre grandi player — o meglio i due più uno — nel campo dell’IA sono ovviamente OpenAI, Anthropic e in qualche modo anche SpaceX, perché Grok è integrato nell’ecosistema.
Ora, è possibile che nei prossimi mesi assisteremo alle più grandi IPO di sempre. Qual è la tua sensazione su questo tema? Da investitore indicizzato, questo ti preoccupa un po’, perché questi colossi improvvisamente diventano top holdings all’interno di indici come l’S&P 500.
Ben Carlson
Sì, e credo che questa sia una preoccupazione che esiste già da un po’ perché c’è molto più capitale nei mercati privati rispetto al passato e molte di queste aziende riescono a rimanere private più a lungo.
La cosa interessante è che molte di queste aziende non sono ancora diventate pubbliche proprio perché quelle che lo sono diventate dai mercati privati non hanno avuto delle performance brillanti una volta quotate.
L’unica buona notizia per gli investitori indicizzati è che questa preoccupazione esiste ormai da 10–15 anni ed è un trend noto che finora non ha ancora avuto un impatto negativo evidente sui rendimenti complessivi.
Dall’altra parte, c’è anche un elemento compensativo: le grandi aziende quotate come Meta, Apple, Amazon, Google hanno spesso assorbito parte di quel valore acquistando startup e aziende private.
Detto questo, se in futuro arrivassero sul mercato aziende da 1.000 o 2.000 miliardi di dollari come SpaceX e queste entrassero direttamente negli indici, allora sì, una parte significativa della crescita iniziale sarebbe già stata persa dagli investitori passivi.
Riccardo
I fondi indicizzati ponderati per capitalizzazione danno più peso ai vincitori recenti, e per alcuni questa è una caratteristica, mentre per altri è un difetto dell’investimento indicizzato.
Oggi ho letto che i primi 10 titoli rappresentano circa il 41% dell’S&P 500, un nuovo massimo storico. Questo porta a chiedersi se abbia senso inclinare i portafogli verso titoli più economici, come i titoli value, per cercare di catturare una futura regressione verso la media.
Ben Carlson
Sì, mi piace l’idea della diversificazione rispetto a chi vuole uscire e andare tutto in cash. Perché se sei davvero preoccupato per la concentrazione e per cosa succede se la scommessa sull’IA dovesse esplodere, allora il problema è che sarà molto doloroso perché questi titoli rappresentano una parte enorme dell’intero mercato azionario.
Nel mio libro racconto la storia dei fratelli Wright: quando stavano cercando di far decollare il loro primo aereo, portarono con sé molti pezzi di ricambio perché sapevano che qualcosa poteva andare storto. Credo che l’idea negli investimenti sia simile.
Oggi puoi inclinare il tuo portafoglio verso molte aree che hanno valutazioni molto più basse rispetto all’S&P 500: small cap, mid cap, azioni internazionali, mercati emergenti, value, quality, dividend… qualunque cosa. E non è mai stato così facile diversificare in tutte queste direzioni.
Puoi vederle come un complemento alla parte più growth momentum-driven del portafoglio. Se non hanno la stessa esposizione al tech, probabilmente non verranno colpite allo stesso modo. Credo che questo sia un modo intelligente per coprire il rischio legato all’IA se pensi che possa essere una bolla.
Riccardo
Ultima domanda, la più difficile. Se dovessi dare una sola regola pratica a un investitore che vuole sopravvivere al prossimo decennio — un decennio che si preannuncia molto interessante — quale sarebbe?
Ben Carlson
Ok, il mio consiglio preferito sono tre parole: less is more — meno è meglio.
E penso che sia più difficile che mai oggi. L’IA non farà che peggiorare questa cosa perché la capacità di creare contenuti farà sì che ce ne saranno ovunque. Quindi l’idea del less is more per il prossimo decennio significa avere filtri, limiti, linee guida nel proprio processo.
Il mio collega Josh Brown dice che ogni buon investitore è come un buttafuori da un club: indossa un bel completo, sta dietro il cordone di velluto e non fa entrare tutti. Alcuni di voi possono entrare, ma la maggior parte no.
Credo che investire sia proprio questo: avere dei limiti nel proprio processo. Devi definire chiaramente in cosa investi, quali sono le strategie, le asset class, i tipi di fondo. E allo stesso tempo riconoscere che altri tipi di strategie e investimenti possono essere validi per altri, ma non per te.
Avere queste limitazioni sarà sempre più importante perché ci sono così tante cose in cui puoi investire oggi, così tanti modi per modificare il tuo portafoglio che se non hai dei confini chiari nel tuo processo, poi è molto facile commettere errori.
Riccardo
Wow!
Riccardo
Grande, grazie davvero. Risk and Reward è uscito. Troverai il link nella descrizione. Se vuoi acquistarlo in inglese è già disponibile, mentre la versione italiana dovrà aspettare ancora qualche mese, ma dovrebbe uscire entro la fine di quest’anno.
È sempre un piacere averti qui. Se sarà possibile, sarebbe bello potersi incontrare di persona in futuro. Hai anche un grande seguito in Italia grazie al tuo meraviglioso blog A Wealth of Common Sense, che è parte della mia routine quotidiana non negoziabile.
Grazie ancora per il tuo lavoro quotidiano per noi. A presto.
Ben Carlson
Grazie a te. Ciao.
Riccardo
Alla prossima!