Dividendi: la trappola della rendita passiva

Facciamo finta che io vi venda una macchina magica.
Costa trecentomila euro e ogni mese sputa fuori mille euro senza dover fare una beata mazza.
La comprereste?
Beh questa macchina rappresenta il sogno in due parole che tanti di noi coltivano nel profondo del cuore: rendita passiva.
Poi però un giorno aprite lo sportello sul retro della macchina.
E scoprite che in realtà non stampa niente. Semplicemente pesca i soldi dal serbatoio.
E il serbatoio erano i vostri trecentomila euro.

Sembra che sto delirando, ma con quest’immagine in testa oggi cerchiamo di smontare un po’ di miti sugli strumenti che promettono rendite miracolose a basso rischio, ma che spesso semplicemente vi restituiscono i vostri … ma in cambio di una corposa commissione.

Ora attenzione: questo non vuol dire che prendere soldi dal proprio portafoglio sia sbagliato.
Anzi: usare i soldi per realizzare i propri obiettivi è lo scopo ultimo dell’investire.
Il problema invece si presenta nel momento in cui delegate a uno strumento la decisione di come, quando e quanto pagarvi, perché è lì che lo strumento vi presenta un conto.

E oggi vi faccio vedere esattamente quant’è quel conto. In euro.

Facciamo così.
Partiamo dal perché il nostro cervello ha un mezzo orgasmo alla prospettiva di investire in qualcosa che gli manda dei bonifici periodici; [perché amiamo le rendite]
Poi saliamo una scala di quattro gradini, dal danno più lieve a quello più devastante: i dividendi, le strategie che inseguono i dividendi, i sempre più diffusi ETF income, e in cima alla piramide i certificati d’investimento vendutissimi da banche e consulenti finanziari.
E alla fine vediamo il modo più sensato di farsi pagare dal proprio portafoglio.

Sigla!

Bentornati a The Bull, il tuo podcast di finanza personale.

Sesto appuntamento della Bull Summer School, la serie di agosto in cui ci prendiamo un tema alla volta, lo apriamo, guardiamo dentro e ce ne andiamo con una regola in tasca. In questo podcast parliamo di finanza e investimenti per aiutare chiunque a gestire meglio i propri soldi e costruirsi la vita che desidera. Se non l’avete ancora fatto, mettete segui su Spotify, Apple Podcast o YouTube: a voi non costa nulla, a noi permette di tener su tutta la baracca. E se siete arrivati oggi per la prima volta, la playlist “Comincia da qui” su YouTube vi dà le basi per seguire qualunque episodio senza problemi.

Come in ogni episodio della Summer School anche in questo avete del materiale che potete scaricare e tenervi o darlo a chi vi pare – con i concetti fondamentali di ciò di cui parleremo oggi, che sono importantissimi per non cadere in una delle trappole finanziarie più deleterie e diffuse in questo mondo.

Trovate il link in descrizione: inserite l’email una volta sola e le ricevete tutte assieme, comprese quelle degli episodi che vi siete persi.

Allora.
01:54 Cosa vediamo oggi + i materiali gratis
Perché il cervello ama il bonifico

Perché ci piacciono tanto i soldi che arrivano mentre l’apprezzamento di valore del portafoglio non ci entusiasma così tanto?
La risposta intuitiva è che il valore del nostro portafoglio è volatile e teorico, mentre il cash sul conto è tangibile e reale – è con quello che effettivamente posso farci qualcosa.
La risposta profonda, invece, ce l’hanno data due professori nel 1984: Hersh Shefrin e Meir Statman, in un paper dal titolo “Explaining Investor Preference for Cash Dividends”.

La loro tesi è questi.
Il nostro cervello tiene due contabilità separate.
Da una parte c’è il capitale, che è sacro, intoccabile, quello che non si erode.
Dall’altra c’è la rendita, che è quello che si può spendere senza sentirsi in colpa.

Sono due cassetti mentali separati, e la regola che li governa la conoscete tutti anche se non l’avete mai sentita dire ad alta voce:

Spendi la rendita. Non toccare mai il capitale.

Questa regola non l’ha inventata un consulente finanziario.
È una regola vittoriana che risale ai trust inglesi dell’Ottocento: il patrimonio era terra, palazzi, obbligazioni perpetue, roba che non potevi vendere a fette.
Non esisteva un mercato liquido dove alle nove e mezza di mattina vendi lo 0,7% del tuo patrimonio con un click.

Oggi invece il capitale è frazionabile.
La differenza tra “rendita” e “capitale” è molto più sfumata nella realtà attuale: esiste soprattutto nella nostra.
Il problema è che l’industria finanziaria ha perfettamente chiaro questo nostro bias congenito, la nostra preferenza per il cash, e ci ha costruito sopra il proprio catalogo di prodotti.

Shefrin e Statman dicevano però anche un’altra cosa: spendere le rendite e conservare il capitale è una regola di autocontrollo.
Se io mi vieto di toccare il capitale, non lo brucio.
È una gabbia che mi costruisco per proteggermi da me stesso.
E questo è vero, è sensato, ed è probabilmente il miglior argomento a favore dei dividendi che esista. Solo che esistono modi molto più economici per costruirsi questa protezione.
E soprattutto per guardare con il giusto sospetto certi strumenti che promettono rendimenti miracolosi, che poi miracolosi non sono così tanto dopo tutto.

Prima di scalare questi 4 gradini diciamo per una cosa: se vuoi davvero aumentare i tuoi flussi di reddito mensile, invece che impelagarti con strumenti strani fai una cosa più efficace: taglia i costi inutili della tua vita.
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Gradino 1: i dividendi non sono soldi extra
Bene, saliamo il primo gradino.
Il più innocuo, ma anche quello dove sta il conto più interessante.

Nel 1961 due economisti, Merton Miller e Franco Modigliani pubblicano un paper sul Journal of Business che dimostra che la politica dei dividendi di un’azienda non cambia il valore dell’azienda, perché i dividendi sono solo uno dei modi in cui l’azienda usa il proprio free cash flow.
Si chiama dividend irrelevance.

Il perché è quasi banale una volta che lo vedi.
Un’azienda genera cassa.
Quella cassa può reinvestirla, può usarla per ridurre il debito, può ricomprarsi le azioni, oppure può darvela in mano.
Sono quattro modi di sistemare gli stessi soldi.
Il quarto ci arriva sul conto e ci fa sentire ricchi; gli altri tre restano dentro l’azienda e ci fanno sentire niente.
Ma la torta è identica.
Il dividendo non è però la ciliegina sulla torta: è una fetta della stessa torta che vi hanno tagliato senza chiedervelo.

Se il prezzo di un’azione è 100 € e stacca un dividendo di 3 euro, successivamente il prezzo scende a 97 €, per effetto del fatto che chi compra l’azione dopo lo stacco del dividendo non avrà diritto a quei 3 €.
Quindi quell’azione che vale 100 € prima, per l’investitore continua a valere 100 anche dopo, solo che ora si tratta di 97€ di valore dell’azione + 3 € lordi che mi sono stati pagati.
Se il prezzo dell’azione non scendesse di un importo equivalente al prezzo del dividendo – al netto di altri fattori che fanno fluttuare l’azione quel giorno – staccare dividendi equivarrebbe a stampare soldi dal nulla.

Questa roba è tanto semplice quanto incredibilmente incompresa dagli investitori retail di mezzo mondo.

Ma non è una supercazzola teorica.
Ha un prezzo preciso.

Il conto in euro
Facciamo i conti.

Sandra ha trecentomila euro di portafoglio.
Ci ha messo dentro centottantamila euro di tasca sua, il resto è guadagno.
Ora vorrebbe tirar fuori mille euro al mese, dodicimila all’anno, per integrare quello che guadagna con il suo lavoro.

Ha due strade:

Strada A — Sandra si fa pagare. Compra strumenti che distribuiscono, per esempio, il 4% l’anno, che valgono giusti giusti 12.000 € lordi.
In Italia sono redditi di capitale, quindi sono tassati al 26% sull’intero importo, alla fonte.
Tremilacentoventi euro di tasse.
In tasca a Sandra restano ottomilaottocentoottanta euro.

Strada B — Sandra si paga da sola. Ha ETF ad accumulazione e ogni anno vende quote per dodicimila euro. Ma di quei dodicimila euro, solo il 40% è plusvalenza, perché il suo portafoglio è fatto per il 60% di capitale suo e per il 40% di guadagno.
Quindi paga il 26% su quattromilaottocento euro, non su dodicimila.
Sono milleduecentoquarantotto euro di tasse.
In tasca a Sandra restano diecimilasettecentocinquantadue euro.

Stessa cifra prelevata. Stesso portafoglio. Stesso mercato. Stesso identico rischio. Milleottocentosettantadue euro di differenza.
Ogni anno.

L’aliquota effettiva di Sandra sulla strada A è il 26%.
Sulla strada B è come se l’aliquota fosse 10,4%.

Il punto, però, è riconoscere l’equivalenza finanziaria tra le due strade.
Ricevere 12.000 € di dividendi o vendere 12.000 € dei miei asset è assolutamente indifferente prima delle tasse.

I 3 pregiudizi sui dividendi
Invece molti di noi hanno questo pregiudizio che li porta a pensare queste tre cose:
UNO: i dividendi sono soldi extra:
Risposta: no, sono il tuo stesso capitale che viene distribuito sotto forma di cash;
DUE: i dividendi non consumano il portafoglio, invece se vendo quote dei miei asset consumo il portafoglio;
Risposta: no, consumano il portafoglio esattamente allo stesso modo;
TRE: i dividendi sono più sicuri perché li ricevo stabilmente anche quando il mercato va male;
Risposta: no, intanto perché le aziende possono decidere di non pagare i dividendi se le cose buttano male, ma in ogni caso ricevere dividendi corposi mentre il prezzo dell’azione crolla produce lo stesso identico effetto che vendere parte di quelle stesse azioni.

Esempio: prendiamo l’azione di prima da 100 € che paga 3 € di dividendi.
Se c’è un patatrac e l’azione crolla a 50 € e l’azienda decide comunque di pagare 3 € di dividendi, ottenere 3 € di dividendo o vendere il 6% delle mie azioni non fa alcuna differenza.
Ammettiamo di avere 100 azioni.

Se paga il dividendo di 3 euro io avrò 4.700 € di valore delle azioni (100 x 47, il nuovo prezzo dopo lo stacco) e 300 € in dividendi, totale 5.000.
Se non paga il dividendo e io vendo 6 azioni, mi ritrovo sempre con 4.700 € di valore delle azioni (94 x 50) e 300 € in tasca, ossia le sei azioni vendute a 50 €.

In entrambi i casi avere in tasca 300 € mi comporta un -6% sul valore del portafoglio.
Il fatto di continuare a ricevere dividendi non migliora il mio total return, il mio ritorno complessivo.

Gradino 2: la scommessa nascosta degli high dividend

Secondo gradino.
Costruire tutta la strategia di investimento focalizzandosi su azioni che pagano elevati dividendi.

ETF su “high dividend stocks” come questo sono un esempio classico.

Qui l’inefficienza è ancora contenuta, ma cambia natura: da fiscale diventa strutturale.
Perché quando filtriamo un indice azionario tenendo solo le società che distribuiscono tanto, non stiamo necessariamente facendo una selezione di aziende di qualità.

In realtà si tratta più propriamente di una scommessa settoriale mascherata.

Invece che essere esposti principalmente al settore IT come con il mercato globale, ci ritroviamo soprattutto con società healthcare, banche, assicurazioni, utility, energia – cioè aziende mature che generano cassa e ne distribuiscono tanta perché reinvestono poco sulla crescita futura.

Può andare bene, intendiamoci.
Ci sono periodi in cui le aziende dividend fanno meglio del mercato, tipicamente durante le crisi.
Ma è una scelta attiva che viene fatta per un motivo più psicologico che fondamentale: cioè ricevere flussi di cassa periodici sul conto dà un qualche piacere e un discutibile senso di sicurezza.

E poi c’è l’aspetto aritmetico che rende il rendimento da dividendo un indicatore infido: il dividend yield è una frazione, e il prezzo sta al denominatore.
Cioè rendimento da dividendo di un’azienda sale quando l’azienda va male.

Magari il titolo crolla del 40%, il dividendo per ora non viene tagliato, e la vostra schermata vi dice che adesso rende il 9%.
Sembra un’occasione.
Ma è semplicemente il denominatore che si sta accartocciando.
Poi, tre mesi dopo, tagliano anche il dividendo – perché non erano scemi, era il mercato che stava prezzando esattamente quello – e l’investitore si ritrova sia con la perdita in conto capitale che senza il dividendo.

Quindi iniziamo subito a mettere a fuoco una cosa molto importante: il rendimento da dividendo NON è il ritorno che ci portiamo a casa dal nostro investimento.
Può contribuire al cosiddetto total return, ma un rendimento da dividendo positivo NON implica che il ritorno sull’investimento sia positivo.

Gradino 3: ETF income e covered call
Terzo gradino.
E qui, amici miei, iniziano le trappole.
Memori del fatto che all’investitore medio ricevere cash sul conto lo fa quasi eccitare, sono cominciati a spuntare come funghi ETF che hanno tutti nomi con dentro cose come income, premium income, covered call e così via.

In poche parole sono ETF che comprano un indice azionario, come un ETF normale, ma poi contemporaneamente vendono opzioni call su quell’indice, cioè si fanno pagare da altri investitori che vogliono avere il diritto ma non l’obbligo di comprare quell’indice nel futuro al prezzo di oggi.

In cambio l’ETF incassa un premio che distribuisce a chi lo possiede.
Sembra tutto ok no?
In pratica ti prendi rendimenti del 7, dell’8, in certi casi del 10% e passa all’anno.
Anche quando il mercato scende.

Ne avevo parlato di sfuggita nell’episodio 320, ma oggi facciamo due conti.

Partiamo dalla meccanica di questi strumenti.

Quando vendi una call incassi subito il premio, ma in cambio rinunci alla crescita oltre un certo livello, che se la prende chi ha comprato l’opzione. Se invece il mercato crolla, il premio ti tampona appena ma la botta te la prendi quasi intera.
Upside limitato, downside quasi pieno.
È un’asimmetria, e generalmente non è a nostro favore.

“Ma allora perché lo fanno?”
Perché quel premio esiste davvero: è il volatility risk premium.
Chi vende una call fa l’assicuratore e incassa subito un premio in cambio del rischio che si accolla. Il punto è che quel premio è, in media, un compenso più o meno equo per il rischio che vendete – non è denaro gratis.
Semplicemente vengono scambiati i grandi guadagni incerti del mercato azionario con un incasso piccolo e regolare. E il mercato azionario, storicamente, i suoi soldi li fa proprio nei rialzi forti: se li tappi in modo sistematico, ti stai segando da solo il motivo per cui uno compra azioni.

Per esempio, ci sono ETF come questo di JP Morgan

Che si prefiggono di battere l’MSCI World utilizzando covered call, offrendo agli investitori un succoso rendimento da dividendo dell’8% all’anno!

Cosa potrà mai andare storto con uno strumento che hai blocchi di partenza ti promette l’8% all’anno?

Semplicemente questo

Che da quando è stato lanciato ha reso un terzo dell’MSCI World che doveva battere.

Il senso dell’investire in azioni non è quello di ottenere un rendimento garantito scaricando il rischio su altri, ma accettare il rischio per esporsi ad un rendimento potenzialmente illimitato.
Se il mercato azionario per tre quarti del tempo cresce e tu di fatto rinunci a questa crescita in cambio di un rendimento garantito, non stupisce che poi ti perdi il succo dell’investimento in azioni.
Tuteli un pochino le perdite in cambio di una gigantesca rinuncia ai guadagni.

Il concetto da capire è che una parte di quello che questi strumenti vi distribuiscono non è reddito.
È semplicemente una restituzione del vostro stesso capitale investito.
Fiscalmente e contabilmente è il vostro stesso denaro che torna indietro travestito da cedola.
È la macchina magica dell’inizio – che semplicemente sputa fuori un po’ per volta nient’altro che i soldi che ci avevi messo dentro tutti assieme tu.

Gradino 4: i certificati d’investimento

Ma veniamo al quarto gradino, il tetto della piramide, l’apoteosi dei prodotti che sfruttano la passione per i flussi di reddito: i CERTIFICATI d’investimento.
Di fatto sono strumenti derivati quotati che hanno un sottostante, come può essere un indice o un mucchietto di azioni, e solitamente pagano certe cedole periodiche e coprono certe perdite a seconda di quello che fa il sottostante e delle regole del certificato.
Vado veloce, se poi volete la versione lunga vi consiglio l’episodio 284 di The bull.

Vi basti questo.
In pratica, quando compri un certificato anche qui stai facendo da assicuratore all’emittente del certificato.
I certificati, soprattutto quelli a capitale condizionatamente protetto che sono tra i più diffusi, sono infatti pensati proprio per dare all’investitore un certo ritorno limitato, ma quasi sempre con queste due condizioni:

Se il sottostante va molto male, oltre la soglia protetta, l’investitore si prende tutta la perdita;
Se invece va molto bene, l’investitore si perde tutto il beneficio, perché l’upside se lo cucca l’emittente, in maniera simile agli strumenti con covered call.

E tutto questo a dei costi annui esorbitanti, nell’ordine anche dell’1-2%, e la simpatica caratteristica che se i sottostanti sono azioni i dividendi vengono incassati dall’emittente del certificato per finanziare la struttura del prodotto.

Il dividendo fai-da-te

Fatto questo viaggio, veniamo alla domanda fondamentale.
Se vi serve reddito dal portafoglio, come si fa?
Si fa nel modo più noioso del mondo.
Te lo prendi da solo con il dividendo-fai-da-te.
Ti serve il 4% quest’anno?
Vendi il 4% delle quote del portafoglio.
Non ti serve niente, non vendi niente.

Decidi tu l’importo, quanto e come, invece di prendere quello che il prodotto ha deciso di distribuire.
Decidi tu il momento.
Paghi le tasse solo sul profitto e non sull’intero importo.

Ma soprattutto non rinunci a nessuna coda destra, cioè agli scenari positivi dell’investimento in azioni, e costruisci il portafoglio in base a quello che ti serve davvero – fattori di rischio, orizzonte temporale, diversificazione e così via – invece di costruirlo in base a quali strumenti vi fanno bonifici mensili.

In tutta onestà, c’è un’obiezione comportamentale a tutto questo discorso, cioè: “sì Riccardo, ma se devo fare tutto da solo rischio di far fuori tutto il capitale senza regolarmi, invece con i dividendi so che posso spendere solo quelli”.
Vero.
La soluzione è costruirsi delle regole meccaniche, tipo: un prelievo automatico programmato una volta l’anno, una percentuale scritta su un foglio, una regola che non rinegoziate.
Vi costa zero, solo un po’ di coerenza con sé stessi.

Le due domande da farsi sempre

Insomma, i takeaway da portarsi a casa oggi sono più che altro due domande da farsi davanti a qualunque strumento che vi promette di pagarvi del reddito più o meno garantito.
Chiedetevi:
UNO: da dove escono quei soldi? E
DUE: quanto mi costa realmente riceverli?

Se non avete delle risposte chiare – già è un buon motivo per lasciar perdere.
Se invece avete delle risposte chiare –quasi sicuramente avrete dei buoni motivi per lasciar perdere, perché il più delle volte si tratterà di un bancomat che vi fa pagare la commissione per prelevare i vostri stessi soldi.

Bene amici miei, fine del sesto episodio della The Bull Summer School.
La scheda di oggi con il confronto in euro tra le due strade di Sandra, i quattro gradini e le domande fondamentali, la trovate assieme a tutte le altre cliccando sul link in descrizione, inserendo l’e-mail una volta sola e vi arrivano tutte.

Per questo episodio invece è davvero tutto, e noi ci rivediamo tra pochi giorni con un nuovo appuntamento assieme, sempre qui, naturalmente, con The Bull, il tuo podcast di finanza personale.